核心结论：①近期海外股市出现剧烈波动，主因套息交易逆转、前期估值较高、基本面边际下行。②近期数据看外资回流仍需耐心等待，未来长线外资回流或有赖于政策落地和基本面加速修复。③中期维度海内外积极因素共振有望推动市场中枢抬升，中高端制造和科技制造更应重视。

    　　近期海外股市出现剧烈波动，海外投资者情绪明显走弱。回顾年初以来主要海外市场走势，年初至7 月中旬间海外整体涨幅明显，其中日股、美股表现较为突出，24/1/1-7/15 期间日经225 实现涨幅23.1%、纳斯达克指数涨幅22.6%、标普为17.7%。进一步拆分行业分析，今年美股上涨主要由科技股贡献，日股中顺周期行业及科技板块表现亮眼。7 月中旬以来多数海外股市自高点陷入调整，尤其日股、美股跌幅居前，24/7/15-8/8 期间美国纳斯达克指数涨跌幅达-12.7%，日经225 为-12.0%，标普为-7.4%。值得关注的是，本周海外股市波动明显加大，8 月5 日当天全球资本市场剧烈动荡，日经225 指数盘中2 次熔断。从行业表现来看，随着指数陷入调整，美股多数行业下跌，其中科技股跌幅居前，日股各行业普跌。随着近期海外股市波动加大，投资者情绪显著走弱，以美股为例，7 月以来VIX 指数明显抬升，截至目前，VIX 指数仍处在22 年10 月以来96%的高位。

    　　海外股市调整背后：套息交易逆转、前期估值较高、基本面边际下行。我们认为，近期海外股市出现剧烈震荡的主要受到以下三大因素影响：一是近期日元套息交易逆转对部分风险资产流动性形成冲击。长期以来在日本低利率环境下，许多投资者倾向于借入日元换成相对高息货币，并投资到其他受追捧的风险资产中。近期美联储加息预期抬升叠加日本货币政策收紧，利差收益和汇兑收益收缩，此前给全球股市提供较多流动性的套息交易开始逐渐逆转，对此前受追捧的风险资产带来冲击。二是指数前期涨幅较大，且当前海外股市估值明显处在历史高位。今年年初至7 月中旬美股和日股前期涨幅已较为可观。在经历本轮上涨后，指数估值也明显抬升，7 月估值高位时，标普500 和纳斯达克指数PE（TTM）均处在2010 年以来93%的较高水平，日经225 同样处在10 年以来84%分位。三是近期以美国为代表的海外主要经济体基本面边际下行，7 月美国制造业PMI 和就业数据超预期走弱，市场对美国经济的担忧明显升温，进一步压制风险偏好。

    　　外资回流A 股仍需等待，中期海内外共振市场中枢望抬升。随着海外市场走势陷入震荡，部分投资者较为关心当前更具性价比优势的A 股能否获得更多外资青睐。从近期的外资流向来看，近期海外震动下外资整体并未回补A 股。若我们进一步将北上资金分成短线投机的灵活型外资、长线配置的稳定型外资和中资托管资金，24/7/15-8/8 期间稳定型外资净流入约-186 亿元/近一周为-135 亿元，灵活型外资为-159 亿元/62 亿元，中资托管资金17 亿元/7 亿元，可见目前长线外资并未开启回流趋势。近期市场步入蓄势主因短期宏观基本面阶段性转弱，近期稳增长政策也正在逐渐发力，我们认为，短期来看外资态度仍需时间验证，长线资金回流或有赖于稳增长政策效果落地和基本面进一步修复。中期维度看，下半年稳增长政策发力下国内宏微观基本面和海外流动性均有望出现改善，有望共同推升A 股指数中枢较上半年抬升。结构上，中国优势制造有望成为引领新质生产力发展的重要板块，具备出口竞争优势的中高端制造和引领新质生产力发展的科技制造值得关注。

    　　风险提示：稳增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。