前言：国内市场在两个GDP 之间磨底，但对海外余波后的人民币资产不必悲观。中期视角来看，货币政策宽松空间打开、市场估值回归合理、资本市场政策效果显现，多个积极因素能够支持中期乐观做多。两类组合配置思路：1）红利自由现金流底仓配置占优，关注股息率较高、自由现金流回报率较高、盈利稳定、估值较低细分方向；2）盈利估值匹配视角，家电、汽车、公用、纺服较优，500 亿以上市值公司整体性价比凸显。

    　　看国内：市场在两个GDP 之间磨底；看海外：余波后人民币资产企稳1）从政策对实际GDP 增速的态度来看，已经在明显发力稳增长，有助于在市场底部形成支撑、企稳市场，对比去年7 月、今年5 月的政策宽松，本轮宽松则主要动用货币、财政工具，真金白银政策落地有望提振市场预期。对于企业业绩相关的名义GDP，目前可能依然需要足够的耐心等待。基本面需要关注的不只是需求不足，同时也包括生产端价格的回落趋势。

    　　2）目前市场已处在日股、美股大幅波动后的余波中，对于人民币资产不必特别悲观。历史上市场出现类似大幅波动后，往往需要政策应对者迅速应对，目前来看已有体现。另一方面我们也提出类似波动中A 股通常跌幅更浅、更早企稳，从大类资产此次的实际市场表现来看符合我们此前判断。

    　　乌云的金边：中期乐观因素渐多

    　　1）政策空间如市场预期逐步打开。若美联储如当前市场预期9 月开启降息周期、且一次性降低50bp，则国内货币政策在过去一年多受制于汇率的掣肘将会减弱，由此或带来国内货币宽松趋势的加强。如2000 年以来，美联储分别于00-03 年、07-09 年、19-20 年演绎了三轮降息周期，而国内货币政策均在美联储开启降息后打开了宽松空间。并且国内的通胀回归需要明显的流动性宽松、信用释放来支撑，政策预期若实现将有助于价格水平回暖。

    　　2）市场估值回归合理，中低估值选股范围大幅增加。无论以PE 或PB 视角衡量，24 年以来市场均出现高估值下沉现象，随着估值水平的逐步消化，低估值区间寻找价值筹码的机会也将逐渐增多。站在两到三年的中长期视角之下，当下的低估值会成为市场企稳以及往后反弹上行的有力支撑，既能提供估值修复的驱动力、也包括估值盈利匹配度提升后的业绩弹性。站在当下，我们认为处于中低估值区间的选股范围大幅增加。

    　　3）资本市场政策效果显现。4/12 发布的新“国九条”整体围绕中长期资本市场发展及投融资平衡问题作出了细致的安排，对市场中长期底部的夯实起到积极作用。同时政策对市场表现已产生明显影响，4/12 以来大盘、价值风格显著跑赢小盘、成长风格，市场定价正围绕政策引导展开。另一方面从上市公司来看，以茅台为代表的大批上市公司在监管对分红的政策引导下均公布了中长期现金分红回报规划，企业端对于政策落地也给予了很大的支持。

    　　组合配置：更广泛的红利与价值筹码显现

    　　组合配置1：宏观环境未变，红利自由现金流底仓配置占优。关注股息率较高、自由现金流回报率较高、盈利稳定、估值较低的11 大二级行业：家电（白电、照明设备）、食饮（白酒、非白酒、休闲食品、饮料乳品）、纺服（饰品）、通信（通信服务）、轻工（家居用品、包装印刷）、机械（轨交设备）。

    　　组合配置2：盈利估值匹配视角，衡量当前行业风格性价比，家电（PB 2.0，ROE 10%，PE 16，G 20%）、汽车（PB 1.9，ROE 7%，PE 20，G 30%）、公用（PB 1.4，ROE 7%，PE 16，G 10%）、纺服（PB 1.5，ROE 6%，PE 14，G 10%）较优，500 亿以上市值公司整体性价比凸显。

    　　风险提示：

    　　宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。