主题热度观察：海外股市整体上扬，日经225 反弹8.7%，我们提示的COMEX黄金本周上涨2.94%。A 股震荡弱势，沪指微涨0.6%，恒生指数周涨近2%；微盘股指数涨1.08%，红利指数涨1.64%。市场局部活跃，银行、通信、煤炭等行业领涨，消费调整；主题行情主要围绕AI 眼镜+消费电子、防疫（医药）、游戏等方向展开。本周披露的7 月经济数据反映经济“弱信用”特征明显，地产价格再度回落，出口增速意外回落至7%，但消费数据有所好转。

    　　当前信用投资时钟依然指向“类衰退”阶段。货币与信用是货币政策的主要输出变量，也是反映经济周期变化的领先指标（信用底领先市场底领先盈利底）。

    　　根据我们搭建的信用周期投资时钟，资产从股票-商品-债券轮动，A 股风格从小盘至大盘，消费成长至稳定金融风格轮动。本轮社融与利率共同下行时间跨度实际非常长，尽管22 年上半年出现阶段性的社融企稳，但是事后来看此并非真正的社融底。本周7 月金融数据远低于预期，反映信用周期仍在探底。

    　　“类衰退”阶段资产配置指引为债券+现金+大盘稳定股票，高股息逻辑依然坚挺。“类衰退”阶段的主要宏观特征为实体经济融资需求继续走弱，而政策开始边际趋松，利率也开始回落。这个阶段股票和商品双双走弱概率更高，而在“宽货币+紧信用”环境下债市多为牛陡行情。从股票市场来看，市场风险偏好降低是拖累市场表现的主因，在过去小盘指数伴随利率的下行开始走强，但21 年以后以大盘股占优为主；此外，前期涨幅落后的稳定风格在此阶段取得了明显的超额收益，建筑、电力及公用事业、交通运输等行业平均涨幅居前。本轮行情中，我们看见高股息风格较以往周期更为强势，伴随着A 股股息率在去年Q4超越了短端收益率。此外从盈利与历史复盘角度来看，金融与消费类资产到了左侧配置区域。

    　　投资建议：由于缺乏景气与增量资金，市场轮动为主，部分绝对高股息具备短期超跌反弹需求，依然重视低位、超跌逻辑。当前高股息补跌后迎来修复窗口，下半月中报业绩定价权重上升；待未来市场正式进入反弹一致预期阶段后，科技成长和顺周期将展现局部弹性。配置上延续攻守兼备，短尺度的“安全与发展”在于配置上的安全（高股息低风险偏好的基础上重视低价、超跌逻辑）兼顾业绩改善方向，其次是聚焦自主可控。本期推荐主题：①高股息：公用事业、煤炭、银行、交运；②政策类：设备更新与以旧换新、新型电力系统建设。③有色金属与周期的超跌反弹，COMEX 黄金偏利多。④新质生产力：从商业航天向合成生物轮动。中报业绩层面，自下而上业绩挖掘通信、电力电网、汽车链、医美、养殖等方向个股。中长期看好“中特估”+“科特估”为代表的新哑铃组合。

    　　风险提示：产业政策变化风险，技术创新面临不确定性，市场竞争恶化风险。