投资要点

    2001、2007 年的美联储降息可归为受经济衰退影响而采取的纾困型降息。（1）根据美国经济研究所（NBER）和萨姆法则对经济衰退的定义，就业数据是衡量美国经济是否陷入衰退的重要指标。（2）2001、2007 年美联储的降息主要是受经济衰退影响而采取的纾困型降息。一是2001 年互联网泡沫，2001 年四季度美国经济指标触及衰退情形，而2001 年1 月美联储首次降息。二是2007 年次贷危机持续，2007 年四季度美国经济指标触及衰退情形，美联储2007 年9 月首次降息。

    2019 年美联储降息是在平稳的宏观环境中开启，为预防式降息。（1）2019 年降息为平稳的宏观环境中开启的预防式降息。一是2019/7-2019/10 降息周期中美国经济指标上行。二是外因使美国经济有下行风险：一是2019 年全球经济增长预期下调至3%；二是中美贸易摩擦使2019/9 美国出口增速跌至五年低位。（2）2020年降息为2019 年降息的延续，是在宏观环境急速走弱（疫情）后的加大力度降息。

    美联储首次降息前、后三个月A 股受基本面影响表现偏强；降息前周期和科技占优，降息后消费占优。（1）美联储降息前、后三个月内A 股表现相对偏强，驱动因素是经济和盈利基本面：一是首次降息前三个月内A、H 股多上涨，主要受基本面驱动：首先，2001、2007 年降息前三个月国内经济基本面偏强，A、H 股表现明显强于美股；其次，2019 年5-8 月国内经济受贸易摩擦影响走弱，A、H 股表现相对美股偏弱。二是首次降息后三个月内A 股表现也主要受经济基本面的影响，如2001、2019 年降息后国内经济基本面偏强，A 股上涨；而2007 年降息后次贷危机蔓延国内经济回落，A 股也出现调整。（2）美联储降息前1-3 个月内，利率敏感型的周期和科技行业相对占优；降息后1-3 个月内消费行业表现相对偏强。

    后续若美联储降息则可能是经济衰退下的纾困型降息，短期内对A 股影响可能偏正面。（1）后续若降息可能是经济衰退下的纾困型降息：美国失业率已连续4 个月上涨，最新萨姆指数已突破0.5，预示美国经济可能陷入衰退初期。（2）美联储若降息，短期内对A 股影响可能偏正面。一是短期内国内经济修复预期上升：首先历史经验上美联储降息前A 股受基本面驱动相对偏强；其次政治局会议定调积极，经济修复预期可能上升。二是降息前后流动性预期宽松：首先历史经验上美联储降息美元指数可能走弱，对国内宽松的掣肘下降；其次降息周期下外资可能流入。

    当前美联储可能降息的预期下，建议关注科技、部分周期和消费等行业。（1）比照历史经验，当前科技和部分周期可能相对占优：一是9 月美联储降息仍是大概率；二是历史经验看利率敏感型的周期和科技可能占优。（2）基本面和资金持仓等角度，TMT、中低端消费、有色、化工等行业可能相对偏强。一是基本面：首先TMT受产业趋势和政策推动高景气持续，电子、通信等中报业绩也偏好；其次有色、化工中有涨价动力的子行业中报业绩和短期景气依然较高；最后促消费政策可能使部分中低端消费景气上行。二是持仓：首先二季度基金大幅减仓食品饮料、计算机等；其次外需偏弱下，资金对内需相关的消费和科技配置需求可能上升。（3）综合考虑，降息预期下建议关注TMT、有色、化工、中低端消费等行业。

    风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。