银行行业：信贷弱需求延续，政策有待加力

    　　7 月社融同比多增，主要源自政府债、企业债发行。7 月社融新增7708 亿，同比多增2342亿；存量社融增速8.2%，环比小幅回升0.1pct。社融同比多增，主要贡献源自政府债及企业债发行。7 月政府债券新增6911 亿，同比多增2802 亿；企业债券新增2028 亿，同比多增747亿。人民币贷款减少767 亿，社融口径首次显现负值。展望全年，考虑到当前政府债发行提速以及去年下半年基数不高，社融增速有望平稳于8%。

    　　信贷需求持续偏弱，稳增长政策有待续力。7 月是传统信贷淡季，人民币贷款新增2600 亿，同比少增859 亿。分部门来看，（1）零售信贷需求持续较弱。7 月住户贷款减少2100 亿，同比多减93 亿。住户短贷减少2156 亿，同比多减821 亿；反映居民预期偏悲观，消费意愿和融资需求不足问题仍存在。住户中长贷新增100 亿，同比多增772 亿。当前存量与新增按揭利率差距拉大，也推动居民继续提前还贷，对冲按揭贷款增量。居民部门仍处于降杠杆阶段，后续信贷增量或仍有限。（2）企业贷款增长总体偏弱，票据冲量现象明显。7 月企业贷款新增1300 亿，同比少增1078 亿。短贷减少5500 亿，同比多减1715 亿；票据融资新增5586亿，同比多增1989 亿。若综合表内外票据融资来看，企业短期资金需求仍然偏弱。从结构上看，在比价效应和预期利率走低之下，部分企业短期融资需求由信贷转向债券和票据。企业中长贷新增1300 亿，同比少增1412 亿。后续政府债发行是否带动配套企业中长期贷款投放有待持续观察。

    　　M1 增速超预期下降，存款定期化趋势延续。M1 同比下降6.6%，在手工补息影响消退后，　　M1 增速较6 月进一步下行，主要反映当前企业经营活跃度不高。从M1 与M2 增速剪刀差来看，当前存款定期化趋势延续。

    　　居民存款超季节性下滑幅度收窄，“手工补息”整改进入尾声。7 月企业存款减少1.78 万亿，同比多减0.25 万亿；预计主要是受“手工补息”整顿影响。从4-7 月企业存款同比降幅来看，分别少增1.73 万亿、0.66 万亿、1.06 万亿、0.25 万亿，降幅逐渐收窄。根据央行二季度货币政策执行报告，截至6 月末，21 家全国性银行手工补息整改进度已超9 成。预计后续月份这一影响因素逐步消退。居民存款减少3300 亿，同比少减4793 亿。非银存款新增7500 亿，同比多增3370 亿。

    　　投资策略：长期看好板块配置价值，短期关注业绩弹性标的。

    　　月度经济和金融数据均指向经济复苏偏慢，实体有效融资需求不足、资金活跃性不高。我们认为，在有效需求不足的背景下，银行规模扩张整体放缓；资产端利率仍有下行压力，息差仍承压；但考虑存款成本改善进程加快，全年息差降幅预计同比收窄；量缩价减之下，银行业绩增速短期难言改善。但在目前政策呵护银行息差、以及地产政策优化和地方化债推进之下，重点领域不良压力边际改善，行业息差和业绩超预期下滑概率低。预计全年上市银行营收、净利润同比增速在零附近。

    　　建议继续关注两条主线：（1）在利率中枢下行趋势之下，资产荒压力预计延续，长期看好高股息红利资产配置价值。分红稳定性、可持续性强；且在被动基金扩容、引导中长期资金入市的背景下，资金面有较强支撑。（2）近几年上市银行板块内估值已充分收敛，业绩领先中小银行估值相较板块并没有显著溢价；短期建议关注业绩确定性银行估值修复机会。

    　　风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期，政策力度和实施不及预期导致风险抬升资产质量大幅恶化等。

    　　非银行业：各类利好政策效果有望逐步显现，建议继续关注非银板块证券：继新“国九条”颁布后，房地产政策效果也有望逐步显现。同时我们看到，近期海外主流投行对内地和香港资本市场&房地产市场的观点更趋正面，内外部政策和舆论的共同发力有助于显著提升海内外各类投资者的风险偏好。结合国内更为积极的财政、货币政策支持，和二季度经济的持续复苏，“政策—宏观经济—资本市场—投资者”间的正循环有望加快形成，进而有效改善资本市场投资回报和证券公司中期业绩预期。

    　　我们认为，资本市场改革节奏和宏观经济复苏趋势将成为主导行业价值回归的核心因素，业务模式创新将为券商盈利增长开启想象空间，同时应重点关注政策边际变化。整体上看，并　　购重组仍是行业年内主线，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式和外延式并购趋势下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF 为板块投资提供了更多选择。

    　　从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。

    　　保险：展望全年，我们预计2024 年险企负债端将延续复苏势头。居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道。且随着LPR 的下调，存款利率继续下行是大概率事件，储蓄型险种的比较优势凸显。

    　　全年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩修复。综合来看，考虑到负债端需求回暖，地产、非标等风险暂时无法量化且在房地产利好政策加速落地之下风险逐步有序释放，保险股的投资价值有望持续回归。需要注意的是，自2021 年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022 年以来政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素。

    　　风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。

    　　能源行业：油服工程--上游资本开支有望增长，带动油服工程盈利增长2024H1：海外通胀缓和，国内经济持续修复，油服工程板块收益表现较为稳定。随着 2023 年以来油价中枢的下移及全球需求端的有所疲软，作为全球需求端代表美国的通胀压力有所换缓和，也意味着大宗商品原油的估值压力有所缓解；同时，随着国内经济的缓慢修复，对油服工程的需求也逐步提升。其中油服工程板块，2024Q1 共实现营收608.60 亿元，同比增长2.23%，归母净利润达22.38 亿元，同比增长23.44%。

    　　油服工程：上游资本开支有望增长，带动油服工程盈利增长。随着2020-2022 年油价持续上涨，全球油气上游资本支出呈现复苏态势。根据标普全球统计的各石油公司2023 年投资计划，七大国际石油公司资本支出为1191 亿美元，同比增长9%。国内油气对外依存度仍高，能源安全政策驱动上游勘探开发支出影响持续增强。未来油气上游资本支出将持续增长，刺激油服业盈利增长。自2020 年全球油气上游资本支出改善以来，油服业利润保持增长态势。2023年油服业平均营业利润达到133.22 亿元，同比增长27.5%。2024Q1 油服工程板块共实现营收608.60 亿元，同比增长2.23%，归母净利润达22.38 亿元，同比增长23.44%。据IEA 发布的《2024石油报告》，全球上游油气投资预计将在2024 年同比增长7%，达到5700 亿美元，将会带动　　油服业盈利向好。油气公司上游资本开支增长，通过油服订单传导至油服工程公司业绩增长。

    　　油气公司以中国海油为例，2020 至2023 年，资本开支逐年增长，带动业绩逐年提升。2023年，中国海油实现资本开支1279.13 亿元，同比增长27.46%。如中海油服实现营业收入441.09亿元，同比增长23.70%；实现归母净利润30.13 亿元，同比增长28.05%；油服工程公司如海油发展实现营业收入493.08 亿元，同比增长3.19%；实现归母净利润30.81 亿元，同比增长27.52%。根据年初公司业绩展望，以中国海油为例，在2024 年中国海油预计实现资本开支1250-1350 亿元，同比最多能增长5.54%。其油服工程公司如中海油服预计实现营业收入503.60亿元，同比增长14.17%，预计实现归母净利润39.31 亿元，同比增长30.46%；如海油发展预计实现营业收入548.47 亿元，同比增长11.23%，预计实现归母净利润36.12 亿元，同比增长17.24%。

    　　投资建议：上游资本开支有望增长，重点关注具备高成长的公司。在全球原油供需偏紧、能源安全需求提升背景下，海上油气开发进度加码，2024 年全球油服市场仍将持续景气。国内，我们重点推荐其上游油气公司有望增加资本开支，具备高成长的受益标的，如中海油服。海油发展公司同样有望受益。中海油服：是全球最具规模的油田服务供应商之一，业绩稳步增长。油田技术服务屡获突破，体现出公司技术实力的显著提升，彰显本轮周期成长性。钻井板块充分受益国内能源保供政策，景气度高于国外油服企业，平台利用率持续提升。展望未来，在油技服务和钻井业务双轮驱动下，公司成长空间已被打开。海油发展：能源技术全产业链发展模式，多元化产业体系的海上油服领军企业。公司主要聚焦油气生产阶段提供专业技术服务，处于油气产业链上游。公司三大产业包括能源技术服务产业、低碳环保与数字化产业、能源物流服务产业，三大主业全面发展，具备综合竞争力强、抗风险能力强的优势。

    　　公司在中国近海 FPSO 生产技术服务市场居主导地位。

    　　风险提示：地缘政治风险；能源价格大幅波动的风险；需求不及预期的风险。