投资提示：

    　　AHP 得分——剔除流动性溢价因素后，无线传媒1.59 分，位于总分的21.3%分位。无线传媒于2024 年9 月5 日招股，将在创业板上市。剔除流动性溢价因素后，我们测算无线传媒AHP 得分为1.59 分，位于非科创体系AHP 模型总分21.3%分位，处于下游偏上水平。

    　　考虑流动性溢价因素后，我们测算无线传媒AHP 得分为2.19 分，位于非科创体系AHP 模型总分的38.6%分位，处于中游偏上水平。假设以95%入围率计，中性预期情形下，无线传媒网下A、B 两类配售对象的配售比例分别是：0.0337%、0.0205%。

    　　河北IPTV 独家运营商，用户超1500 万户。无线传媒主营IPTV 集成播控服务，是河北省三网融合内容集成播控平台唯一运营机构。目前，公司IPTV 集成播控平台直播频道扩充至360 多路，点播内容存储容量达2,000TB，IPTV 业务已全部覆盖了河北联通、河北电信、河北移动三大电信运营商，并形成了“中国IPTV-河北”自有品牌。河北省人口总量超7,000万人，巨大的人口基数为公司提供了众多的受众群体，截至23 年末，公司IPTV 业务用户规模达到1,536.32 万户，总规模位居全国前列。

    　　“一云多屏”融合发展，建立智慧应用生态体系。公司将业务从IPTV 集成播控向智慧教育、智慧家庭与智慧社区、智慧康养等业务板块拓展，打造区域生态型融合媒体服务平台。技术创新方面，公司与华为、科大讯飞、亚信科技、百度等头部科技公司达成合作。其中，公司与华为合作推进大屏视频领域新技术与新产品的研发；与科大讯飞、亚信科技在“人工智能+新媒体”融合创新、用户洞察及运营、数据价值挖掘等方面合作进行应用开发、产品设计和项目孵化；与百度合作研发灵犀智能音箱、智能中屏等人工智能项目，使IPTV 服务与智能中屏跨界融合互哺，打通大中小屏，实现多终端联动；自主搭建IPTV 智能运营体系，与字节跳动合作开展IPTV 智能推荐算法研究应用。

    　　与可比公司相比：公司营收、归母净利规模较小，21-23 年业绩下滑；毛利率、研发投入较高。我们选择新媒股份（300770）、芒果超媒（300413）、海看股份（301262）作为无线传媒的可比上市公司。21-23 年，公司营收分别为6.72/6.54/6.46 亿元，归母净利分别为3.56/2.91/2.84 亿元，低于可比公司均值，期间二者CAGR 分别为-1.94%、-10.66%；综合毛利率分别为60.65%/56.39%/54.08%，显著高于可比公司均值；研发投入分别为4.01%/4.20%/3.82%，高于可比公司均值。截至24 年9 月4 日收盘，可比公司市盈率（TTM）平均14.27 倍，公司所属行业I63 电信、广播电视和卫星传输服务近一个月静态市盈率为19.97 倍。

    　　风险提示：1）毛利率持续下滑的风险：公司报告期毛利率持续下滑，其中，IPTV 增值业务毛利率降幅显著，智能超媒业务开展前期软硬件系统的折旧摊销金额较大，22/23 年毛利率为-386.46%/-4,606.83%。2）业务收入较为集中的风险：报告期内，公司IPTV 集成播控业务收入占比均在97%以上，该业务主要客户为三大电信运营商及其下属企业，公司对前述企业销售收入占当期收入的比例均达到96%以上，客户分布较为集中。3）三大运营商调整基础或增值业务支付方式的风险：可能导致毛利率或用户数下降。4）应收账款及合同资产余额较大的风险： 报告期各期末， 公司应收账款及合同资产的账面价值分别为14,650/13,839/15,169 万元，占各期末流动资产的比例分别为9.99%/8.64%/7.74%，占营业收入的比例分别为22.94%/22.29%/24.70%。5）相关租赁房产存在瑕疵的风险：公司租赁的办公地点存在出租方未提供权属证明、租赁未办理备案手续的情况，可能面临搬迁或因未办理租赁房屋备案手续被处罚的风险。