本报告导读：

    　　决策者对经济政策与资本市场的态度转变，是股市预期上修的关键。无风险利率下降与风险偏好提振，推动增量资金入市，股指有望继续推升，超额收益看好成长。

    　　投资要点：

    　　大势研判：股指有望继续推升，超额收益看好成长。节前中国股市延续史诗级的上涨，国庆假期内港股恒生指数再度上扬10%，中国股市一跃成为2024 年来全球表现最好的市场。我们在9.24《反弹在低估值蓝筹股》与9.29《预期上修开空间》报告中判断：股票价格是投资者对未来的预期，宽松的金融政策与积极的政治局会议，隐含决策者对当前经济形势的客观分析，与对经济政策与资本市场态度迫切的转变，是本轮股市空间上修的核心。这意味着，眼下偏弱的经济数据与增长预期在短期内很难实质影响股市，反而将进一步强化政策预期。

    　　行情启动前，股市连年的调整和卖空，交易结构出清彻底。本轮股市行情的推动力来自于无风险利率下降推动增量资金入市，与投资者对风险前景预期的改观提振风险偏好，我们认为，乐观预期仍将继续推高股市，上证有望向上冲关2021-2022 年运行区域。节奏先拉升后震荡，决断在年末。权重股正快速填平估值洼地，超额收益看好成长。

    　　行情驱动：无风险利率下降是本轮行情的关键动力，本轮行情要重视ETF 新工具对股指和结构的影响。国债收益率并非中国股市的无风险利率，当金融政策调整滞后于需求下滑，投资者持有股票的机会成本上升。此前金融政策态度的转变，“实施有力度的降息”的表态有望推动实际利率与投资者心中无风险利率的下降，推动增量资金入市。尤其在极致的资产荒下，股市的启动和赚钱效应正成为眼下场外资金为数不多的资产入口，形成广泛流动性供给与多头力量的持续表达。从数据上看，过去两周以来，债券（不含转债）和货币ETF 分别缩减了5.39%和18.28%，而股票型ETF 出现成倍式的净流入扩张。与过往行情不同之处，宽基ETF 作为近年股市新出现的投资工具其对指数拉升具有“立竿见影”的作用。ETF 成交占两市总成交的比例已经从2021年不足2%上升至7%，与两融成交占比已旗鼓相当。我们预期ETF 与两融占比有望进一步上升。近两周以来，股票型ETF 成交占比前五的挂钩指数分别为沪深300、中证1000、科创50、创业板指、中证500。

    　　行情节奏与行业比较：先拉升后轮动，先价值后成长，决断在年末。

    　　行情高涨也需要“冷思考”，在大国博弈与国内转型要求下，经济政策投向、财政纪律与金融监管或与历史经验大为不同，而更聚集“长效机制”。因此我们判断股市行情先拉升后轮动，先蓝筹后成长，行情决断在年末，看实际政策落地能否再次推动预期上修。9 月24 日我们推荐了低估值蓝筹作为第一阶段的交易重点，当前我们建议将主战场放在受益于无风险利率下降与风险偏好提振的板块上：1）成交持续放大+并购重组预期，推荐：非银；2）风险偏好提振，关注估值弹性：计算机/传媒/国防军工；3）2025E 预期稳定，估值调整较多的成长股，推荐：电子/汽车/通信/电力设备（电池）/医药，与成长型消费。

    　　主题推荐：1、金融科技。交易信心回暖，B 端软硬件升级和C 端付费意愿有望提升，看好证券IT/金融信创。2、可选消费。增量政策发力扩内需稳就业，看好超跌医疗服务/社服。3、地产服务。政策强调地产止跌回稳，看好消费家居/中介服务。4、国资并购。看好国有资本战略新兴领域资产重组和能源资源/公共服务领域专业化整合。