本报告导读：

    　　决策层对经济形势与资本市场的态度转变，是股市启动和风险偏好提振的基石，中线有望N 型走势。短期政策分歧减小，行情迈入震荡延展，成长题材与中字头占优。

    　　投资要点：

    　　大势研判：政策 预期从分歧迈向收敛，股指反弹总体震荡仍有反复。

    　　国君策略9 月24 日以来“股指先拉升后震荡，结构先蓝筹后成长”的总体判断与市场的实际运行相贴合。从相对中期的角度，我们前期报告的提要在于，决策层对经济形势与资本市场的态度转变，是推动股市回暖和提振风险偏好的关键，股市中线底部得以明确和抬高。如名义利率下降+资产通胀的预期出现，这对于股市中期预期前景有利。

    　　但在前期上证指数迅猛拉升后，未来1-2 个月短线走势我们认为以震荡为主，反弹后仍会有反复，淡化指数重视结构：1）政策从缺乏预期，到分歧拉大，如今趋于收敛。来自金融、财政和地产等关键领域的工具箱已相继明确，政策推进与落地效果是关键，隐含权重股的上涨空间和波动率下降。2）决策层态度转变与系列政策组合拳，更有助于提振股市风险偏好和推动增量资金入市，因此在股指震荡延展的行情中，成长股和题材股表现会占优；3）美国大选临近，中美关系走向与地缘政治摩擦对长线资金仓位决策而言依然是一个关键议题。

    　　如何平衡政策进入发力周期但短期数据仍有待提振？一个解在于寻找2025 年有望逐步筑底的行业机遇。客观而言，现有举措还难以对经济起到立竿见影的效果。从投资的角度我们的建议是在不考虑政策前景下去讨论哪些行业能够在2025 年逐步触底，政策提供额外弹性。

    　　现阶段产能过剩集中在中下游制造业：传统资源品中的建材（水泥、玻璃）、钢铁、化工；先进制造中的专用设备、电气设备、有色（能源金属）、汽车、TMT 设备。从产能拐点和股价拐点看，传统行业重点看供给收缩和价格回升，股价弹性在产品价格上行后显现；先进制造重点看需求提速，投资关注需求催化剂（经济回升/技术创新）。往后看，传统行业拐点需观察，先进制造领域存在亮点：需求筑底或回升的半导体、工程机械与产业链优势明显的电池和汽车行业龙头。

    　　行业比较：震荡轮动阶段题材旺盛；中线布局增长确定性。在市场对下阶段的增长中枢形成共识之前，政策的积极转向与三季度稳健的经济数据将支撑市场风险偏好，高风险特征的科技题材股继续保持强势。中期看，投资重点在寻找2025 年增长预期稳定或率先改善的方向。1）产能周期改善的确定性：关注供需结构有望率先企稳，需求筑底回升、龙头优势明显的电子/汽车/电力设备（电池）/工程机械；2）财政支出方向的确定性：化债推动资产质量及现金流预期改善的建筑/环保/信创。十四五收官年将至，前期进展偏缓领域的增长确定性：军工/机械；3）股东回报改善的确定性：回购增持再贷款与互换便利落地定向释放流动性，低位布局低PB 央企龙头。看好港股表现。

    　　主题推荐：1、自主可控。科技创新是推进中国式现代化的必由之路，看好受益构建全面创新体制机制的半导体/高端装备和华为产业链。2、低空经济。各级产业规划加速落地，财政支出结构有望向新质力方向倾斜，看好空管系统/交通规划/核心零部件和通航运营。3、地方化债。

    　　两办印发解决拖欠企业账款问题的意见，财政部拟出台大规模化债举措，环保市政工程/信创等受益。4、国资并购。看好国有资本战略新兴领域资产重组和能源资源/公共服务领域专业化整合。

    　　风险提示：政策不达预期、地缘政治冲突、需求超预期下滑等。