投资要点

    　　PCB 一站式定制化服务厂商，内资厂商营收排名第37 位万源通成立于2011 年，由最初生产单、双面印制电路板逐步扩展至技术层次更高的多层板领域，并锚定中高端PCB 板发展方向，持续储备技术工艺与产能，致力于为客户提供从样板到批量生产定制化服务的PCB 企业。目前公司产品已涵盖铜基/铝基/厚铜/陶瓷基板，以及特殊基材特殊工艺类型产品，应用领域主要为消费电子、汽车电子、工业控制、家用电器等，大力推进陶瓷板、高频/高速板等产品研发向通信领域、新能源汽车领域进军。凭借较强的研发实力、定制化的工艺开发优势等，公司累积了包括台达集团、LG 集团、群光电子、京东方A、立讯精密等众多国内外知名客户。根据CPCA 数据，2023 年公司综合排名为第60、内资排名为第37，2023 年市场占有率0.37%。

    　　汽车电子PCB 产品全覆盖，电气化趋势下需求空间十足公司具备汽车电路板领域深厚的研产经验，是晨阑光电、长江汽车、埃泰克、科世达和马瑞利等的合格供应商，产品从车灯、多媒体播放和车载充电等基础应用领域拓展至电机控制系统、车身控制系统及新能源电力系统、自动驾驶系统等核心领域，目前公司产品基本覆盖了汽车的所有核心部件和配套设施。在产能储备上，公司募投项目积极布局汽车电子领域，根据Prismark 预测，2021 年度全球PCB 下游应用于汽车电子的市场规模为87.28 亿美元，预计2026 年将提升至127.72 亿美元。同时，随着汽车电动化与智能化发展，单车PCB 用量增加，汽车制造业对于PCB 需求的潜在空间大。

    　　前瞻性布局5G 通信技术，或将成为第二增长极公司前瞻性布局新兴产业方向，已经储备了服务器领域相关产品技术。截至2022年底，高纵横比产品加工技术研发项目、0.05mm 宽度间距线路加工技术研发项目已经实现样品订单交付，2022 年公司特殊工艺/特殊基材PCB 产品应用在5G 基站领域实现收入111.52 万元，收入规模相对较小。未来，随着5G 带来的云计算及物联网等技术变革，5G 基站、通信设备等对于PCB 基板需求将增加，预计或将成为公司收入的第二增长曲线。

    　　行业呈差异化竞争格局，境内高端品份额仍较低国内前十大PCB 生产商市占率49.53%，集中度高于全球市场。 PCB 行业由于在场景、产品、性能和材料等方面具有较大差异，行业内厂商呈现差异化的竞争格局，随着PCB 企业对资金的投入和先进技术的要求增加，部分落后的中小企业将逐步退出市场，产能优势将集中到龙头企业。根据Prismark 预测，2026 年中国大陆PCB 产值将达到546 亿美元，2021-2026 年均复合增长率达4.34%。但从PCB 产品结构来看，2021 年全球多层板产值占比最大（38%），其次是封装基板（18%）；而中国大陆在高端PCB 板制造技术落后于欧美日等发达国家，2021 年封装基板产值占比仅 4%，远低于全球水平。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，应收票据及应收账款无法收回的风险，资产负债率较高以及偿债风险。