预期下行速度快于政策及基本面上行速度，市场短期承压，未来两周市场或进入对于2025 年宏观政策的预期演绎阶段，震荡上行逻辑仍在。

    　　短期波动不改中期震荡上行趋势。本周市场冲高回落，周期、红利板块先后占优。一方面，最新的地产成交、二手房价格、挖机销量等反映内需强弱的基本面数据持续呈现点状修复；地方政府化债持续加速推进，一线城市地产政策纷纷落地，市场对于基本面预期出现一定程度的回暖，周一至周四，消费、周期板块有所表现；周五市场在内外部因素的影响下出现回调，市场情绪明显走弱，红利股阶段性占优。展望后市，我们维持上周观点，市场震荡上行逻辑不改。临近岁末，市场对于经济工作会议的关注度有所提升，未来两周市场或进入对于2025 年宏观政策的预期演绎阶段，风险偏好不弱而流动性环境宽松，市场震荡上行趋势有望延续。

    　　外资交易内需预期走弱，牵动止盈交易展开。本周一级行业先扬后抑，在本周五的大幅调整后，整体继续延续上周的普跌表现。前期涨幅较少且具有一定防御属性的电力公用、有色、基础化工、煤炭、钢铁、银行相对抗跌。科技成长方向，传媒受AI 下游应用催化带动，跌幅相对较少。

    　　从跌幅靠前行业分布来看，本周止盈交易和内需交易特征较为明显，外资交易内需预期走弱，使得食品饮料、消费者服务行业表现显著承压，并连带风险偏好走低，带动前期累计涨幅较大的综合金融、非银及TMT行业跌幅居前。

    　　主动VS 被动占优现象背后的本质逻辑是一级行业景气离散度高低。本轮行情启动以来，主动基金表现弱于被动基金的现象持续引发关注，当前被动基金表现占优的表观原因主要有以下几点：1）政策支持及引导，2）费率更低，3）被动ETF 仓位接近100%，高于主动股票型基金的近年85%左右仓位，在市场上行中弹性更高。我们认为更核心的原因在于优质Alpha 的获取难，才是拉开两者区别的主要原因，在全A 整体盈利缺乏弹性，特别是一级行业景气分化的离散程度较低时，主动偏股型基金通过仓位头寸向景气行业偏斜，以获取超额收益的难度大幅提升，使得超额表现走弱（如2022-2024 年），而当一级行业景气离散度较高，景气行业突出性较为明显的年份，主动偏股型基金更易跑赢基准指数（如2018-2020 年）。

    　　AppLovin 三季度业绩表现亮眼，AI 应用端业绩落地已初步显现。2024年以来，AI 基础设施建设已初见成效，端侧也有AI 眼镜、AI 手机等产品形式出现，近期AI 应用端各细分赛道产品频出，商业化进展较快的赛道之中AI 对于业绩的贡献也已初步显现。AI 产业趋势正在向软硬件闭环、交替催化上行阶段演进，后续端侧与AI 应用上行仍可期。

    　　风险提示：政策落地不及预期，宏观经济波动超预期。市场波动风险。

    　　海外经济超预期衰退、流动性风险。