11 月景气度环比回升，内需消费和先进制造景气继续改善

    模型显示，11 月全行业、全部非金融行业景气指数继续回升，与11 月PMI回升且强于季节性相印证。板块层面，可选消费、中游材料/制造景气改善。

    　　重点边际变化：1）部分先进制造需求回升，如军工/工控自动化（本月新增）/新能源等；2）以旧换新驱动家电、乘用车（新）景气爬坡，调味品/乳制品（新）/化妆品/日用品等内需消费景气边际改善；3）部分周期品出现涨价迹象，如小金属/动力煤（新）/化工（纯碱/氯碱/MDI/棉纶/氮肥等）；4）TMT中游戏产品周期上行驱动景气爬坡，创新药受益于新药审批和全球医药投融资周期回升；5）元件-消费电子链景气高位回落，全球电子周期年底或筑顶。

    　　部分先进制造需求回升

    　　本轮产能周期下行压力主要集中在先进制造板块，但近期部分品种需求率先回升：1）航空装备：11 月军工级海绵钛价格同比降幅继续收窄，结合合同负债+预收账款、补库现金流和存货同比增速，主机厂需求和订单层面或出现好转；2）工控自动化：10 月金属加工机床、工业机器人产量同比回升，海外龙头变频器、控制器订单量同比降幅收窄，日本机床、机器人订单周期上行；3）新能源：10 月风电新增装机量同比增速、新能源乘用车销量及动力电池装车量连续4 个月回升，光伏新增装机量同比增速连续2 个月回升，部分锂电和光伏材料价格企稳回升，此外风电、光伏招标量同比增速回升。

    　　以旧换新景气延续，部分内需消费边际改善

    　　以旧换新链条持续高景气：1）白色家电： 10 月空调、洗衣机内外销同比增速均回升；根据产业在线，空调10-12 月排产数据较此前有所上修；2）乘用车：10 月乘用车销量同比增速连续3 个月回升，11 月1-24 日乘用车零售销量同比去年同期增长约29%，以旧换新及地方补贴效果显现。部分大众消费品景气边际改善：1）调味品：10 月全国餐饮收入同比小幅回升，11 月大豆、PVC 价格同比下行，成本端或改善；2）乳制品：近期乳制品产量、牛奶零售价同比降幅收窄；3）化妆品/日用品：10 月化妆品零售额同比大幅转正，日用品零售额同比增速回升。

    　　部分周期品出现涨价迹象，游戏、创新药/医疗器械亦有亮点部分周期品出现涨价迹象：1）小金属：稀土价格指数、钼/钨价格同比近期回升；2）动力煤：11 月秦皇岛动力煤均价715.0 元/吨，近期有企稳回升迹象，10 月下旬以来煤炭重点电厂库存可用天数回落；3）部分化工品：11月纯碱/氯碱/MDI/棉纶/氮肥价格同比、价差均回升。其它边际改善品种包括：

    　　1）10 月移动游戏收入同比增速回升，自研游戏海外收入同比上行，11 月国产游戏版号审批数量维持高位（112 个），新品周期推动业绩释放；2）创新药/医疗器械：10 月FDA 暂时批准新药上市申请数同比转正，医疗器械出口额同比大幅转正；10 月全球医疗健康产业投融资事件数略有上升。

    　　全球电子周期年底或筑顶

    　　全球电子周期年底或筑顶，元件-消费电子链景气回落：上游日本PCB 产值、台股PCB 营收同比回落；中游DXI 指数同比连续3 个月回落、DRAM 存储器价格同比降幅扩大；下游手机需求放缓，PC 在以旧换新驱动下仍上行。

    　　前瞻指标北美PCB 订单出货比10 月同比增速回升，但本轮高点或已于3Q24 出现；费城半导体指数相对标普500 超额收益同比或亦于3Q24 见顶。

    　　此外，通信设备近期景气亦有所回落：基站链，10 月移动基站设备产量同比回落；数通链，10 月光电子器件产量同比、服务器机壳龙头勤诚营收同比转负，服务器BMC 芯片龙头信骅营收同比增速仍处于高位。

    　　风险提示：国内经济复苏不及预期；外需不及预期；模型失效风险。