宏观观点

    12 月9 日，中共中央政治局召开会议，分析研究2025 年经济工作；听取中央纪委国家监委工作汇报，研究部署2025 年党风廉政建设和反腐败工作。

    本次会议认为“经济运行总体平稳、稳中有进，我国经济实力、科技实力、综合国力持续增强”，与9 月份政治局会议“经济运行出现一些新的情况和问题”的表述相比，此次会议对当前国内经济形势持更加乐观的态度。目前我国经济前瞻指数已有改善迹象，10 月以来制造业PMI 连续两个月保持在扩张区间，前期一揽子政策效应逐步释放。对于2025 年的政策本次会议的基本定调是“坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合”，强调了政策整体的延续性、系统性和配合协同性，主要有三大看点：

    看点一，提出“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，此前财政部也表示“结合明年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策，积极利用可提升的赤字空间”，2023 年财政年中预算调整，全年赤字率达到3.8%，已突破了3%的限制，目前赤字空间仍有提升空间，也意味着，2025 年在3%赤字率的基础上，进一步上调的可能性较大，我们预计2025 年预算赤字率有望继续突破至3.5-4%。适度宽松的货币政策从表述上来看较为积极，与9 月政治局会议“要降低存款准备金率，实施有力度的降息”的表述相比，本次更偏方向指引，明年上半年或是政府债发行高峰，届时或有降准操作进行对冲，预计全年降准100bp 左右，降息方面或相机抉择，25-40bp 的降息空间或分步推进。

    看点二，本次会议提出“充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节”，这是在历史上首次提出超常规逆周期调节，这也意味着，除了传统的宏观调控手段外，政策工具箱中会有更多的新型工具，如央行购买国债、证券、基金、保险公司互换便利（SFISF），以及股票回购、增持专项再贷款，及新设结构性货币政策工具等都有可能在明年继续加码，针对特定领域进行精准的逆周期调节力度有望继续加大。

    看点三，本次会议表述中扩内需的排序更加靠前，尤其是提振消费。2023 年12 月政治局会议上，“现代化产业体系建设”排在政策定调后的第一位，“扩大国内需求”排在第二位，本次会议在阐述政策基调后就指出“要大力提振消费”，2025 年消费相关支持政策有望进一步加码，“两新”政策加量扩围可期。投资方面将更加注重投资效益，进一步优化国内资金的投资方向和结构，聚焦补短板、强弱项等，而不是“撒胡椒面”式地投资。此外，本次会议首次提出要“稳住楼市股市”，对于资产价格的关注度较此前明显提升，未来政策或通过资产价格回稳，来提振居民和企业预期，从而激活内需，楼市方面或继续加快专项债收储，促进房地产市场供需再平衡，股市方面可能通过新设创新型政策工具、并购重组、吸引长期资本等方式持续提振。

    风险提示：政策落地节奏不及预期，海外经济超预期波动。