回顾：9 月初《成长领跑》、《海外中国资产走强有望带动A 股回暖》提前提示做多+成长机会；9 月底以来《红旗迎风展》系列指出把握牛市行情机会。年度策略+11 月以来《大象起舞》系列长期推荐科技+红利，并阶段提示红利超额机会。

    　　应对当下外部不确定性，大象起舞，精选红利。

    　　12 月“特朗普交易2.0”预期不断折返跑，加大全球各类资产波动，从美股到黄金到数字货币，均呈现高度不确定性状态，具有确定性的“大象起舞，精选红利”是投资者优选。回归国内，政策预期交易的窗口结束，经济平稳+流动性宽松，持续利好于哑铃型策略，我们持续推荐“红利+科创”、“金融+科技”，同时后市以A500 指数ETF 和保险资金为代表的增量资金，也将利于此方向表现。

    　　行业层面，金融+科技、红利+科创是优选组合。无风险利率不断下行、保险等边际资金入市，市场有望呈现大象起舞、红利领跑的格局，同时赔率视角红利性价比也已修复，当前央企红利胜率端更强，前瞻布局可关注消费红利+港股红利。科技方面，科创/算力/芯片/豆包相关（AI+眼镜/耳机等硬件、AI+广告/出版/影视等软件）等受益于情绪回暖+政策支持，长期α+高弹性。

    　　海外政策方向仍有较高不确定性，关注国内确定性资产。

    　　12 月初市场预期“特朗普交易2.0”反转：1）特朗普提名贝森特（主张赤字率降低至3%等保守性政策）担任财政部长，其第二任任期首要任务可能是控制通胀、缓和美国民众不满；2）货币政策层面，延续首任任期特点，施压美联储和鲍威尔，推动实际利率下行、页岩油债务资本开支扩张、原油扩产300+万桶/日，以压制油价的方式削减通胀；3）据此，11 月22 日-12 月5 日美债利率、美元指数阶段性双双回落。

    　　然而12 月18 日-19 日“特朗普交易2.0”再有变化：1）特朗普在社交平台提出“暂停或彻底取消联邦债务上限”，以解放财政空间；2）考虑到共和党横扫参众两院、以及特朗普减税刺激经济的主张，特朗普提议并非毫无可能，需要重视中长期美国通胀、增长、利率抬升；3）12 月联储议息会议虽然如期降息25Bp，但是上调中期通胀的预期（2025 年2%->2.2%）、下修2025 年降息的预期（全年降息4 次->2 次）；4）当日全球资产巨震，标普/纳指/黄金下跌2.9/3.6%/2.3%， 2/10Y 美债利率上升11/12BP，中枢至4.35/4.5%。

    　　向明年来看，特朗普上任后思路可能是先控制通胀、再减税/关税战/刺激经济，市场可能过早地跳过中短期经济回落，而预期中长期经济中枢抬升，后续资产波动还未平息。

    　　外部预期折返跑的情况下，建议加大关注A 股确定性资产，也是我们持续推荐的“大象起舞，精选红利”。

    　　国内宏观环境继续利于“红利+科创”、“金融+科技”的哑铃策略。

    　　11 月金融和经济数据出炉、整体平稳，短期交易政策预期的阶段获利了结，市场进入平淡期。率先宽松的流动性推动10 年、30 年国债利率加速下行，当下已经降至1.70%、1.95%（年初2.56%、2.83%）。经济平稳、流动性宽松的环境持续利好于哑铃策略，虽然有波折，但近期微盘股/亏损股/低价股、以及红利指数持续领跑市场。资金层面，近期公募基金加速布局中证A500 相关的指数ETF，以及保险资金布局来年，中盘、红利等特征股票可能还有新增资金的流入驱动。

    　　无风险利率加速下行，利于权益估值重估和红利表现。

    　　胜率视角：分母端流动性宽松利好+资金端银行、保险等为保产品回报率或增配红利资产替代债券，红利资产胜率抬升；历史利率下台阶阶段，红利相对债券未来回报率抬升；同时利率下降+弱景气时，周度回报视角红利超额和国债期货正相关。

    　　赔率视角：当前红利的相对PB 已回到23 年底水平，估值已相对合理，且估值趋势已在企稳；股债性价比视角，当前股息率-利率仍在中高位水平，相对债券性价比仍较好。

    　　红利配置：当前看，央企红利胜率和赔率兼具；前瞻看，可提前布局消费红利和港股红利。1）央企红利更受益于并购、市值管理等政策利好，其中筛选股息率相对高+基本面稳固的标的胜率和赔率俱佳，我们综合筛选央企红利标的，12 月以来平均回报率3.1%，领先全A 和红利整体。2）消费红利当前相对估值低位，拥挤度之前也至低位，近期看热度有在修复，同时政策端今年中央经济工作会议首要工作变为全方位扩大国内需求，态度转变显著，未来可以展望更多消费端有力政策支撑，当前可考虑提前布局。3）港股红利当前相对A 股红利低位，历史港股红利往往能承接A 股红利行情外溢，南向资金流入港股红利增加为前瞻指标；当前南向流入港股红利正在增加，提示关注。

    　　风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。