引言：14-15 年牛市中，市场形成两方面共识：①经济增长的中长期下行趋势使市场下跌至较便宜位置；②一致预期经济阶段性见底，股市至少存在结构性机会。整个14H1-15H1 从大盘价值到小盘成长风格的牛市中，公募持仓侧面展现多数产品选择接受市场、从价值到拥抱成长的结果。为梳理如此明显的调仓行为之下，调仓动作最显著的典型产品，其调仓初衷与投资逻辑是如何演绎变化的、为何选择了接受市场？调仓行为是否带来了业绩表现？以及是否存在调仓方向不符合市场主线、从而业绩承压的产品，其思路与市场的主要分歧为何？本篇报告将筛选区间内行业配置调仓最明显的100 只基金产品，并从中选出不同思路与操作的典型代表，为当前行情大幅变化背景下的机构投资者提供借鉴参考。

    　　调仓启示

    　　①货币政策宽松区间内尽早参与，窗口打开准确把握参与时机。如B 基金对央行“放水”持相对审慎态度，故持续重仓价值股从而错失流动性宽松行情；C 基金与D 基金在货币足够宽松之后才做出调仓动作，追高的过程拖累业绩。

    　　反观A 基金认可政策宽松带来的流动性充裕以及产业政策的积极作用，14 年下半年持仓便逐步转向成长风格。

    　　②顺周期行业做右侧布局，财政的真金白银发力之前相对保守。如B 基金在15 年过早介入顺周期行情，但由于基本面兑现的延后，承担了左侧损失。

    　　③流动性牛市下，对于成长股的估值容忍度适度放宽。如B 基金认为高估值面临业绩验证压力，故持续重仓价值股而错失流动性宽松行情；而E 基金准确把握估值驱动行情下EPS 变化不是主要风险，并及时调仓至成长风格显著的行业。

    　　逃顶启示

    　　①上涨行情中明晰收益来源，尽早建立良好的风险意识与风险控制，制定在决定性因素发生转变时的操作计划。如E 基金早在14 年报中对影响估值环境的风险、即政策调整的影响做出判断，在15Q2 采取逢高不断减仓规避大幅回调。

    　　②回调时成长选手最好的选择是降低仓位而非风格轮换。如F 基金清楚认识到市场的上涨缘于流动性宽松，故仅在市场开始回调时大幅减仓，不仅维持风格不变也保住了相对收益。

    　　追高启示

    　　①踏空是追高的重要推手。如G 基金在15Q1 认为市场整体估值已经达到了泡沫化的程度故采取了阶段性空仓的防御策略，但是在持续上涨带来的巨大踏空压力下4 月又重新加回仓位。

    　　②追高后市场催化消失，及时离场也无大碍，避免“择机离场”下的钝刀割肉。

    　　如H 基金作为保本产品参与牛市从由浅尝辄止到不断追高，仓位高点遭遇市场下跌后依然抱有市场小幅反弹后择机离场的希望，最终随着市场的下调卖在低点。

    　　风险提示

    　　宏观经济不及预期；历史复盘不代表未来。