回顾：9 月初《成长领跑》、《海外中国资产走强有望带动A 股回暖》提前提示做多+成长机会；9 月底以来《红旗迎风展》系列指出把握牛市行情机会。年度策略+11 月以来《大象起舞》系列长期推荐科技+红利，并阶段提示红利超额机会。

    　　布局春季躁动，红利扛旗，新质科技龙头进攻。

    　　上周市场“炒小炒差”退潮，债市出现回调，红利资产从容，大象继续起舞。海外方面，美联储12 月议息会议"转鹰"后美债持续上行，本周突破11 月16 日的高点4.5%，对股市、商品持续形成压力。回到国内，政策稳步发力，经济平稳+流动性宽松的环境不改，叠加春季躁动可能科技进攻，我们维持“红利+科创”、“金融+科技”哑铃型策略配置建议，重视保险增量资金和后续A500ETF 的驱动。

    　　行业层面，新质科技进攻+红利稳健投资。科技方面，科创/低空经济（eVTOL 整机&零部件/基建/运营商）/人形机器人（T 链第三代催化/国内H 链、宇树、字节等）/AI（国产算力/小米链云+应用+硬件/豆包相关眼镜&耳机等硬件+广告&出版&影视等软件）；红利赔率修复+胜率受益于利率下行+资金端红利ETF 加速流入，绝对收益角度稳健回报，是稳健投资+底仓优选；方向看央企红利胜率端更强，消费+港股红利可前瞻布局。

    　　无风险利率加速下行+资金加速流入红利ETF，红利仍是稳健投资/底仓优选。

    　　胜率视角：利率下台阶+弱验证阶段，银行/保险保收益率新增买入+哑铃策略视角均有超额。赔率视角：当前红利的相对PB 已回到23 年底水平，股息率-利率仍较好。资金视角：12 月A 股/H 股红利ETF 的净流入达246/56 亿元，是11 月底AH 红利ETF 规模的35-40%，规模显著上台阶。

    　　红利配置： 1）央企红利政策端更受益于并购/市值管理等政策利好，精选组合12 月以来平均回报率5.9%持续超额。2）消费红利和港股红利拥挤度和赔率合适，胜率端有消费政策支持+南向流入中期利好。

    　　回顾历史春季躁动：成长TMT 往往超额显著，是进攻首选。

    　　1）回顾过去15 年1-2 月行情，6 次小盘显著领先，7 次大小盘接近，对应87%的情况小盘保底不输市场，40%小盘还能显著领先；小盘超额背后都是TMT 成长扛旗上攻。2）具体年份看，除了意外冲击+联储加息+周期向上等环境，其余时间特别行情启动期，1-2 月成长TMT 往往显著超额，在全年也领跑。

    　　3）考虑当下仍在行情启动期，岁末年初考虑新质生产力作为进攻的选择更为合适。

    　　亏损股“炒差”拥挤度快速回落，边际资金转向前景清晰向好的新质生产力主题。

    　　监管及政策预期影响下，亏损股主题热度显著下降。上周（23~27 日）亏损股指数下跌5.4%，拥挤度从高位回落16%至73%：1）周末大量上市公司被立案调查或收到监管函、行政处罚等，或对市场情绪形成一定压力；2）部分媒体报导明年退市新规下“具有ST 隐患公司名单”，可能引发市场的忧虑。

    　　前景清晰向好的新质生产力主题继续受到边际资金青睐，人形机器人及AI 热度维持90%+高位，低空经济在经历1 个多月的拥挤度消化后开始回暖。1）人形机器人方面，前期国内大厂入局，华为链、比亚迪链得到市场资金认可，后续可以关注海外特斯拉第三代发布预期。2）AI 方面近期的主要关注点同样在国产大厂，字节豆包引发鲇鱼效应，小米也将大力投入AI 大模型；与此同时，国产模型持续突破，12 月26 日深度求索DeepSeek 发布了其DeepSeek-V3 模型，该模型在多项基准测试中表现优异，比肩世界顶级模型。3）低空经济拥挤度从10 月28 日的85%大幅消化60%至12 月11日底部，此后可能首先吸纳了一部分从亏损股中流出的边际资金，然后在12 月25 日迎来重磅催化，国家发改委宣布低空经济司挂牌成立，相关行业有望得到更好的统筹发展，往后看关注南京等地方政策以及日韩等海外进展。

    　　低空经济、人形机器人、AI 三大主题龙头可能正在复刻新能源核心资产当年的路径。

    　　以2020 年9 月23 日为新能源行情起点，强催化后龙头标的开启了持续1 年以上的上涨行情，平均涨幅达到300+%。2020 年9 月23 日第七十五届联合国大会一般性辩论，习近平总书记讲话“2030 年前到峰值，努力争取2060 年前实现碳中和”，由此点燃的新能源第一波行情持续至2021 年2 月10 日(近5 个月)，比亚迪、宁德时代、阳光电源平均涨幅达到200+%，此后到3 月25 日(近1 个半月)涨幅回撤至80%以下，并在2021 年一季报得到业绩支撑后开启第二轮行情。

    　　本轮三大主题重大催化，低空经济以7 月22 日亿航通航/合翼航空递交运营合格证OC申请、人形机器人以8 月26 日世界机器人大会博览会闭幕、人工智能以9 月24 日火山引擎发布视频生成AI 为起点，重点龙头公司可能正在演绎新能源第一波行情表现。

    　　风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。