2025年2月通胀数据点评：CPI“转负” 这次有何不同？

　　事件：3 月9 日，国家统计局公布2 月通胀数据，CPI 同比-0.7%、前值0.5%、预期-0.4%；PPI 同比-2.2%、前值-2.3%、预期-2.1%。

    　　今天公布的CPI 环比和同比均出现了负增长，这种看似反常的现象背后究竟是基本面的映射还是短期的扰动？

    　　一方面，春节提前在1 月往往会带动“涨价”提前，从而压低2 月的CPI 读数。

    　　从历史来看，2006、2014、2017 年等与今年春节时点相近的年份，都存在类似现象。相较之下，这些年份的2 月CPI 环比平均上涨0.3%，要好于今年同期水平，这部分与天气造成的“供给冲击”有关。

    　　另一方面，在短期扰动之外，核心CPI 同比四年以来首次转负、服务业拉动明显走弱，均反映出需求修复存在症结；PPI 延续负增长，也印证了供给过剩的问题依然存在，这些都需要在政策层面予以应对。考虑到两会已对“研究化解重点产业结构性矛盾”问题做出表态，我们预计后续供给端的增量政策或率先出台，缓解PPI 持续下行的状态。

    　　“春节错位”之外，“极端天气”对CPI 同比读数造成了额外拖累。分项来看，2 月食品拖累CPI 同比下降0.6 个百分点，是最大拖累项，其中鲜菜占一半以上、拖累幅度达0.31 个百分点。一方面，去年2 月中下旬，全国多地出现低温、冻雨等极端天气，造成蔬菜价格明显走高。另一方面，今年2 月全国天气条件、鲜菜的生长运输条件较好，鲜菜价格低位运行，“一高一低”之下鲜菜价格的同比波动被明显放大。

    　　天气因素还导致出行服务价格同比走弱，但也反映出旅游消费单价仍较疲弱。2月CPI 服务项同比下降0.4%，其中尤其是飞机票和旅游价格降幅扩大，合计拉低了CPI 同比约0.27 个百分点。

    　　此外“两新”政策持续生效，压低了汽车等耐用消费品的价格。2 月燃油、新能源汽车价格同比分别下降5.0%和6.0%，合计影响CPI 同比下降约0.16 个百分点。相比之下，服装、通讯工具、小家电等价格涨幅扩大；但值得关注的是，伴随“两新”加力扩围，相关品类可能会呈现出类似的“降价”压力。

    　　PPI 同比降幅收窄，开年“拼经济”的科技含量上升，但传统板块价格相对疲软。PPI 内部结构分化，一方面或源自开年“拼经济”的产业结构变化，伴随科技的含量上升，以有色金属为代表的工业品价格涨幅强势，而黑色金属、非金属矿等价格仍较低迷。另一方面，建筑链条价格疲弱也与节后复工节奏较滞后相互映射，“稳增长”实物工作量落地待进一步提速。

    　　风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。