10月财政数据点评：卖地收入和地产相关税背离的几点观察
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2025-11-18 21:08:37
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事 项
10 月广义财政收入同比-0.6%，9 月同比3.2%；10 月广义财政支出同比-19.1%，9 月同比2.3%。
主要观点
一、卖地收入和地产相关税背离的几点观察
（一）现象：卖地收入和地产相关税背离
如何背离？10 月，五项地产相关税（契税、土地增值税、房产税、耕地占用税、城镇土地使用税）基本持平去年同期（同比-1.4%），而国有土地使用权出让收入（以下简称“卖地收入”）同比-27.3 %，单月增速创去年8 月以来新低，在税收收入增速创年内次高（8.6%，相关分析详见《税收高增的非经济因素》）的背景下，导致广义财政收入增速转负（-0.6%）。
为何背离？我们分别观察地产相关税、卖地收入：一方面，地产相关税中，和卖地收入关联度较弱的非交易环节税增长，导致背离；另一方面，卖地收入波动较大，或有其自身结构性因素，客观放大波动，我们提示需理性看待，试列举两点——一是城投退平台，验证改革转型成果，客观放大波动；二是卖地高集中，强化城市微观逻辑，客观放大波动。
（二）地产相关税的观察：和卖地收入关联度较弱的非交易环节税增长，导致背离
地产相关税，可以进一步分为交易环节税（土地增值税、契税）和非交易环节税（城镇土地使用税、耕地占用税、房产税），其中，交易环节税和卖地收入直接相关（土地增值税，对土地使用权转让的增值额征税；契税，计税依据包含土地出让金），而非交易环节税和卖地收入关联度较弱（城镇土地使用税，对持有土地的行为按年征收，与一次性的卖地收入不直接相关；耕地占用税，在土地出让前，占用耕地从事非农业建设时征收；房产税，征税对象是房屋，而非土地）。
10 月，和卖地收入关联度较弱的非交易环节税（城镇土地使用税、耕地占用税、房产税）同比仍有6.4%，是导致地产相关税和卖地收入背离的来源之一；和卖地收入直接关联的地产交易环节税（土地增值税、契税）同比-16%，仍对应卖地收入（同比-27.3%）。
对于地产交易环节税和卖地收入的波动，如统计局所述，“当前房地产市场还处在新旧模式转换时期，转型调整需要一定时间，在这个过程中，部分指标会出现波动”；对于卖地收入的波动，我们提示需理性看待，具体有两点观察：
（三）卖地收入的观察一：城投退平台，验证改革转型成果，客观放大波动城投对于卖地收入有多重要？城投拿地最高可贡献卖地收入的30%~40%，但来自超常规、不可持续的托底：2022~2024 年，以城投拿地（企业预警通口径，下同）/卖地收入测算的城投拿地比分别为37.4%、32.3%、33.4%，较疫情前约15%的比重(2012~2019 年平均)明显提升；究其原因，如我们在《隐秘的增量——财政支持地产政策点评》中所述，疫情以来，一些地方政府由于卖地不畅，让城投托底土地市场，对其形成较大资金占用。
今年以来城投拿地情况如何？退出超常规托底，趋于常态化，验证改革转型成果：按1-11 月城投拿地、1-10 月卖地收入外推全年，今年城投拿地比或由2024年的33.4%降至24.8%，回落至2021 年水平，验证城投加速退平台、加快剥离政府融资功能：据蓝部长9 月在新闻发布会上所述，“截至2025 年6 月末，超六成的融资平台实现退出，意味着60%以上的融资平台隐性债务已经清零，融资平台改革转型加快推进”。
本月城投拿地对卖地收入的影响？同比降幅或超50%，客观放大卖地收入波动，需理性看待（是城投退出超常规、不可持续的托底的客观结果）：由于卖地收入首付款可在1 个月内缴纳（注：据国土资发〔2010〕34 号要求，土地出让成交后，必须在10 个工作日内签订出让合同，合同签订后1 个月内必须缴纳出让价款50%的首付款，余款要按合同约定及时缴纳，最迟付款时间不得超过一年），为了降低单月数据扰动，将10-11 月数据合并考量（今年11 月截 至17 日数据已知，11 月18 日-30 日按近年同期比例外推全月），测算今年10~11 月城投拿地规模或约1871 亿，不及2023~2024 年同期一半，回落至2019年水平（2023~2024 年同期分别为4462 亿、3848 亿，2019 年为2129 亿）。
（四）卖地收入的观察二：卖地高集中，强化城市微观逻辑，客观放大波动今年以来，TOP10 城市吸纳全国约一半宅地出让金，集中度较往年大幅提升，这一结构特征，使得卖地收入与TOP10 城市供地质量、产业发展等微观逻辑更相关，客观放大数据波动：据中指研究院，今年1-9 月，土地出让金TOP10占全国比重达48%，TOP20 达61%，均较2024 年明显提升（TOP10：2024年为34%，2020~2023 年分别为28%、32%、35%、37%；TOP20：2024 年为51%，2020~2023 年分别为43%、49%、52%、53%）。
二、10 月财政数据点评
收入端：税收收入保持高增，价格相关税、个人所得税仍为主导；计算机通信设备、科学研究和技术税收收入延续双位数增长，文体娱乐业税收收入增速超5%，电器机械器材税收收入增速下滑
支出端：高基数下增速大幅下行，基建类仍为主要拖累广义财政：高基数下增速大幅下行，卖地收入波动较大
风险提示：后续政策超预期，预算与执行存在差异。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：张瑜/高拓 日期：2025-11-18
10 月广义财政收入同比-0.6%，9 月同比3.2%；10 月广义财政支出同比-19.1%，9 月同比2.3%。
主要观点
一、卖地收入和地产相关税背离的几点观察
（一）现象：卖地收入和地产相关税背离
如何背离？10 月，五项地产相关税（契税、土地增值税、房产税、耕地占用税、城镇土地使用税）基本持平去年同期（同比-1.4%），而国有土地使用权出让收入（以下简称“卖地收入”）同比-27.3 %，单月增速创去年8 月以来新低，在税收收入增速创年内次高（8.6%，相关分析详见《税收高增的非经济因素》）的背景下，导致广义财政收入增速转负（-0.6%）。
为何背离？我们分别观察地产相关税、卖地收入：一方面，地产相关税中，和卖地收入关联度较弱的非交易环节税增长，导致背离；另一方面，卖地收入波动较大，或有其自身结构性因素，客观放大波动，我们提示需理性看待，试列举两点——一是城投退平台，验证改革转型成果，客观放大波动；二是卖地高集中，强化城市微观逻辑，客观放大波动。
（二）地产相关税的观察：和卖地收入关联度较弱的非交易环节税增长，导致背离
地产相关税，可以进一步分为交易环节税（土地增值税、契税）和非交易环节税（城镇土地使用税、耕地占用税、房产税），其中，交易环节税和卖地收入直接相关（土地增值税，对土地使用权转让的增值额征税；契税，计税依据包含土地出让金），而非交易环节税和卖地收入关联度较弱（城镇土地使用税，对持有土地的行为按年征收，与一次性的卖地收入不直接相关；耕地占用税，在土地出让前，占用耕地从事非农业建设时征收；房产税，征税对象是房屋，而非土地）。
10 月，和卖地收入关联度较弱的非交易环节税（城镇土地使用税、耕地占用税、房产税）同比仍有6.4%，是导致地产相关税和卖地收入背离的来源之一；和卖地收入直接关联的地产交易环节税（土地增值税、契税）同比-16%，仍对应卖地收入（同比-27.3%）。
对于地产交易环节税和卖地收入的波动，如统计局所述，“当前房地产市场还处在新旧模式转换时期，转型调整需要一定时间，在这个过程中，部分指标会出现波动”；对于卖地收入的波动，我们提示需理性看待，具体有两点观察：
（三）卖地收入的观察一：城投退平台，验证改革转型成果，客观放大波动城投对于卖地收入有多重要？城投拿地最高可贡献卖地收入的30%~40%，但来自超常规、不可持续的托底：2022~2024 年，以城投拿地（企业预警通口径，下同）/卖地收入测算的城投拿地比分别为37.4%、32.3%、33.4%，较疫情前约15%的比重(2012~2019 年平均)明显提升；究其原因，如我们在《隐秘的增量——财政支持地产政策点评》中所述，疫情以来，一些地方政府由于卖地不畅，让城投托底土地市场，对其形成较大资金占用。
今年以来城投拿地情况如何？退出超常规托底，趋于常态化，验证改革转型成果：按1-11 月城投拿地、1-10 月卖地收入外推全年，今年城投拿地比或由2024年的33.4%降至24.8%，回落至2021 年水平，验证城投加速退平台、加快剥离政府融资功能：据蓝部长9 月在新闻发布会上所述，“截至2025 年6 月末，超六成的融资平台实现退出，意味着60%以上的融资平台隐性债务已经清零，融资平台改革转型加快推进”。
本月城投拿地对卖地收入的影响？同比降幅或超50%，客观放大卖地收入波动，需理性看待（是城投退出超常规、不可持续的托底的客观结果）：由于卖地收入首付款可在1 个月内缴纳（注：据国土资发〔2010〕34 号要求，土地出让成交后，必须在10 个工作日内签订出让合同，合同签订后1 个月内必须缴纳出让价款50%的首付款，余款要按合同约定及时缴纳，最迟付款时间不得超过一年），为了降低单月数据扰动，将10-11 月数据合并考量（今年11 月截 至17 日数据已知，11 月18 日-30 日按近年同期比例外推全月），测算今年10~11 月城投拿地规模或约1871 亿，不及2023~2024 年同期一半，回落至2019年水平（2023~2024 年同期分别为4462 亿、3848 亿，2019 年为2129 亿）。
（四）卖地收入的观察二：卖地高集中，强化城市微观逻辑，客观放大波动今年以来，TOP10 城市吸纳全国约一半宅地出让金，集中度较往年大幅提升，这一结构特征，使得卖地收入与TOP10 城市供地质量、产业发展等微观逻辑更相关，客观放大数据波动：据中指研究院，今年1-9 月，土地出让金TOP10占全国比重达48%，TOP20 达61%，均较2024 年明显提升（TOP10：2024年为34%，2020~2023 年分别为28%、32%、35%、37%；TOP20：2024 年为51%，2020~2023 年分别为43%、49%、52%、53%）。
二、10 月财政数据点评
收入端：税收收入保持高增，价格相关税、个人所得税仍为主导；计算机通信设备、科学研究和技术税收收入延续双位数增长，文体娱乐业税收收入增速超5%，电器机械器材税收收入增速下滑
支出端：高基数下增速大幅下行，基建类仍为主要拖累广义财政：高基数下增速大幅下行，卖地收入波动较大
风险提示：后续政策超预期，预算与执行存在差异。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：张瑜/高拓 日期：2025-11-18
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