2025年1-10月工业企业盈利数据的背后：工业利润渐进修复 新质生产力表现积极
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2025-11-27 21:41:58
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核心观点
2025 年1-10 月工业企业利润增速有所放缓，保持修复态势，除基数影响外，工业品价格、内生需求动力不足更为关键。结构上，新质生产力成为利润驱动主力，高技术制造业、装备制造业成为工业企业高质量发展的主要动力，传统产业中的新质生产力表现积极。另一方面，我们再次提示，“反内卷”节奏和力度相较2016 年供给侧改革有较大差异，全国统一大市场通过优化资源配置与竞争环境，推动经济从“卷价格”向“优价值”转型。在全国统一大市场框架下，更侧重于供给的高质量优化而非简单的产能出清，侧重于使用市场化、法制化手段引导“内卷”领域将价格回归成本线以上竞争，遏制降低质量以次充好的恶性低价竞争。
工业利润增速放缓，修复过程仍较渐进
2025 年1-10 月份，规模以上工业企业利润同比增长1.9%（前值3.2%），据统计局披露，10 月份，受上年同期基数有所抬高、财务费用增长较快等因素影响，规模以上工业企业利润同比下降5.5%。我们认为，除基数影响等短期因素扰动外，内生动力不足更为关键，从两年平均增速来看，10 月工业利润累计同比增速两年平均为-1.2%，较8 月、9 月的0.7%、-0.2%进一步放缓，内生修复动力仍偏弱。
修复强度有待提升的核心仍在于工业品价格偏低，且有效需求的提升仍有较大加力空间。
从价格的角度来看，10 月PPI 同比增速录得-2.1%（前值-2.3%），环比0.1%（前值0%），主要受国内市场竞争秩序边际优化影响，反内卷式竞争效果初步显现。
“反内卷”使得市场预期改善，促使部分工业品（如多晶硅）价格向成本线以上回归，但对工业品价格、工业利润增速的系统性修复支撑或较为渐进，且需要需求侧政策同步发力带动。
营收利润率同比回升，但环比略有放缓。1-10 月份，规模以上工业企业营业收入利润率为5.25%，同比提高0.01 个百分点；其中，据我们测算，10 月份规模以上工业企业营业收入利润率为5.16%，较9 月份的5.42%有所放缓。
新质生产力成为工业企业高质量发展的主要动力受益于我国制造业高端化、智能化、绿色化进程持续推进，高技术制造业、装备制造业带动作用明显。1-10 月份，规模以上高技术制造业利润同比增长8.0%，高于全部规模以上工业平均水平6.1 个百分点。其中，智能电子制造、半导体制造和精密仪器制造表现积极。
1-10 月份，规模以上装备制造业利润同比增长7.8%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.8 个百分点，实现利润总额占全部规模以上工业企业利润总额比重达38.5%，较上年同期提高2.0 个百分点。其中，铁路船舶航空航天、电子行业、电气机械、通用设备、专用设备行业利润增速较快。
传统产业中的新质生产力发展表现积极。1-10 月份，传统产业新质生产力发展成效初步显现，利润明显高于行业平均水平。在原材料板块的化工、建材行业中，石墨及碳素制品制造、生物化学农药及微生物农药制造、文化用信息化学品制造行业利润分别增长77.7%、73.4%、19.1%，分别高于所在大类行业平均水平76.7个、78.8 个、24.5 个百分点；在化纤、橡胶和塑料制品行业中，生物基化学纤维制造、再生橡胶制造行业利润分别增长61.2%、15.4%，分别高于所在大类行业平均水平58.3 个、20.4 个百分点。
“反内卷”侧重供给的高质量优化，或支撑工业利润温和修复2025 年10 月，人民日报钟才文明确指出“我国不存在全面性、结构性的产能过剩”，这一判断为“反内卷”给出基本定调——当前经济领域的局部“内卷”并非产 能过剩，全国统一大市场通过优化资源配置与竞争环境，推动经济从“卷价格”向“优价值”转型。
十五五规划建议中提出：“形成优质优价、良性竞争的市场秩序。”这是纵深推进全国统一大市场建设的重要要求。我们认为，这也是理解我国将如何推进“反内卷”的重要导向。第一，市场无论是供给方或消费方都应该树立“优质优价”的观念。第二，建立“优质优价优胜”激励导向。引导企业从“卷价格”转向“优价值”。
第三，通过市场化、法制化手段形成优质优价、良性竞争的市场秩序。
综合来看，我们再次提示，“反内卷”节奏和力度相较2016 年供给侧改革有较大差异，在全国统一大市场框架下，更侧重于供给的高质量优化而非简单的产能出清，侧重于使用市场化、法制化手段引导“内卷”领域将价格回归成本线以上竞争，遏制降低质量以次充好的恶性低价竞争。
预计工业利润渐进修复，2026 全年增速或为3.6%我们认为，工业品的需求保持修复态势，且工业稳增长的压力较小，为供需再平衡创造有利条件。在“反内卷”逐步推进过程中，整治无序恶性低价竞争或将持续发力，工业品价格止跌逐步修复，有助于工业企业利润增速保持改善，但工业利润的修复弹性仍待价格和内需有更大力度的恢复。综合来看，我们预计，2026年规模以上工业企业利润增速或呈现逐季小幅修复态势，全年增速或为3.6%。
库存小幅回升，去库存尚未完成，仍待需求加力2025 年10 月末规模以上工业企业产成品存货同比增长3.7%，较前值2.8%有所回升。据我们测算，产成品存货同比（剔除价格因素）约为5.9%，较前值有所回升，当前库销比仍处于近年来的较高水平，在利润未完全修复、库存相对需求偏高的压力下，企业仍有去库意愿。
从库存结构上看，当前库存分位数较低的行业去库相对彻底，若需求发力则相应行业利润增速的弹性较大。截至最新分行业库存数据（2025 年9 月），仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、专用设备制造业、通用设备制造业和造纸及纸制品业库存分位数低于10%，家具制造业、皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业、汽车制造、金属制品业和非金属矿物制品业的库存分位数低于20%，纺织业、石油、煤炭及其他燃料加工业和烟草制品业的库存分位数则低于30%。
风险提示
经济修复动能不足，政策落地不及预期 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：李超/潘高远 日期：2025-11-27
2025 年1-10 月工业企业利润增速有所放缓，保持修复态势，除基数影响外，工业品价格、内生需求动力不足更为关键。结构上，新质生产力成为利润驱动主力，高技术制造业、装备制造业成为工业企业高质量发展的主要动力，传统产业中的新质生产力表现积极。另一方面，我们再次提示，“反内卷”节奏和力度相较2016 年供给侧改革有较大差异，全国统一大市场通过优化资源配置与竞争环境，推动经济从“卷价格”向“优价值”转型。在全国统一大市场框架下，更侧重于供给的高质量优化而非简单的产能出清，侧重于使用市场化、法制化手段引导“内卷”领域将价格回归成本线以上竞争，遏制降低质量以次充好的恶性低价竞争。
工业利润增速放缓，修复过程仍较渐进
2025 年1-10 月份，规模以上工业企业利润同比增长1.9%（前值3.2%），据统计局披露，10 月份，受上年同期基数有所抬高、财务费用增长较快等因素影响，规模以上工业企业利润同比下降5.5%。我们认为，除基数影响等短期因素扰动外，内生动力不足更为关键，从两年平均增速来看，10 月工业利润累计同比增速两年平均为-1.2%，较8 月、9 月的0.7%、-0.2%进一步放缓，内生修复动力仍偏弱。
修复强度有待提升的核心仍在于工业品价格偏低，且有效需求的提升仍有较大加力空间。
从价格的角度来看，10 月PPI 同比增速录得-2.1%（前值-2.3%），环比0.1%（前值0%），主要受国内市场竞争秩序边际优化影响，反内卷式竞争效果初步显现。
“反内卷”使得市场预期改善，促使部分工业品（如多晶硅）价格向成本线以上回归，但对工业品价格、工业利润增速的系统性修复支撑或较为渐进，且需要需求侧政策同步发力带动。
营收利润率同比回升，但环比略有放缓。1-10 月份，规模以上工业企业营业收入利润率为5.25%，同比提高0.01 个百分点；其中，据我们测算，10 月份规模以上工业企业营业收入利润率为5.16%，较9 月份的5.42%有所放缓。
新质生产力成为工业企业高质量发展的主要动力受益于我国制造业高端化、智能化、绿色化进程持续推进，高技术制造业、装备制造业带动作用明显。1-10 月份，规模以上高技术制造业利润同比增长8.0%，高于全部规模以上工业平均水平6.1 个百分点。其中，智能电子制造、半导体制造和精密仪器制造表现积极。
1-10 月份，规模以上装备制造业利润同比增长7.8%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.8 个百分点，实现利润总额占全部规模以上工业企业利润总额比重达38.5%，较上年同期提高2.0 个百分点。其中，铁路船舶航空航天、电子行业、电气机械、通用设备、专用设备行业利润增速较快。
传统产业中的新质生产力发展表现积极。1-10 月份，传统产业新质生产力发展成效初步显现，利润明显高于行业平均水平。在原材料板块的化工、建材行业中，石墨及碳素制品制造、生物化学农药及微生物农药制造、文化用信息化学品制造行业利润分别增长77.7%、73.4%、19.1%，分别高于所在大类行业平均水平76.7个、78.8 个、24.5 个百分点；在化纤、橡胶和塑料制品行业中，生物基化学纤维制造、再生橡胶制造行业利润分别增长61.2%、15.4%，分别高于所在大类行业平均水平58.3 个、20.4 个百分点。
“反内卷”侧重供给的高质量优化，或支撑工业利润温和修复2025 年10 月，人民日报钟才文明确指出“我国不存在全面性、结构性的产能过剩”，这一判断为“反内卷”给出基本定调——当前经济领域的局部“内卷”并非产 能过剩，全国统一大市场通过优化资源配置与竞争环境，推动经济从“卷价格”向“优价值”转型。
十五五规划建议中提出：“形成优质优价、良性竞争的市场秩序。”这是纵深推进全国统一大市场建设的重要要求。我们认为，这也是理解我国将如何推进“反内卷”的重要导向。第一，市场无论是供给方或消费方都应该树立“优质优价”的观念。第二，建立“优质优价优胜”激励导向。引导企业从“卷价格”转向“优价值”。
第三，通过市场化、法制化手段形成优质优价、良性竞争的市场秩序。
综合来看，我们再次提示，“反内卷”节奏和力度相较2016 年供给侧改革有较大差异，在全国统一大市场框架下，更侧重于供给的高质量优化而非简单的产能出清，侧重于使用市场化、法制化手段引导“内卷”领域将价格回归成本线以上竞争，遏制降低质量以次充好的恶性低价竞争。
预计工业利润渐进修复，2026 全年增速或为3.6%我们认为，工业品的需求保持修复态势，且工业稳增长的压力较小，为供需再平衡创造有利条件。在“反内卷”逐步推进过程中，整治无序恶性低价竞争或将持续发力，工业品价格止跌逐步修复，有助于工业企业利润增速保持改善，但工业利润的修复弹性仍待价格和内需有更大力度的恢复。综合来看，我们预计，2026年规模以上工业企业利润增速或呈现逐季小幅修复态势，全年增速或为3.6%。
库存小幅回升，去库存尚未完成，仍待需求加力2025 年10 月末规模以上工业企业产成品存货同比增长3.7%，较前值2.8%有所回升。据我们测算，产成品存货同比（剔除价格因素）约为5.9%，较前值有所回升，当前库销比仍处于近年来的较高水平，在利润未完全修复、库存相对需求偏高的压力下，企业仍有去库意愿。
从库存结构上看，当前库存分位数较低的行业去库相对彻底，若需求发力则相应行业利润增速的弹性较大。截至最新分行业库存数据（2025 年9 月），仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、专用设备制造业、通用设备制造业和造纸及纸制品业库存分位数低于10%，家具制造业、皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业、汽车制造、金属制品业和非金属矿物制品业的库存分位数低于20%，纺织业、石油、煤炭及其他燃料加工业和烟草制品业的库存分位数则低于30%。
风险提示
经济修复动能不足，政策落地不及预期 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：李超/潘高远 日期：2025-11-27
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