6月预览：环比减速、同比稳健

　　概览：整体经济增长动能环比呈现放缓态势，但在去年同期低基数下同比增速或保持稳健。6 月高频指标显示外需仍有波动，地产销售有所走弱，居民部门信贷需求可能延续同比少增、消费亦可能受到购物节错期、违规吃喝监管等因素的影响同比回落，但财政支出边际提速或对基建投资形成支撑。此外，国际油价上涨推动PPI 同比降幅小幅收窄、可持续性仍待观察，服务业消费需求回升或推动CPI 温和改善。

    　　工业：我们预计6 月规模以上工业增加值同比增速从5 月的5.8%略回落至5.5%左右。高频数据显示，6 月高炉/焦化开工率同比增加1.27/0.34 个百分点，较5 月增幅有所放缓。6 月制造业PMI 较5 月的49.5%回升至49.7%，但弱于季节性水平。考虑到6 月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）及中国企业经营状况指数（BCI）环比分别回落3.1/1 个点至47.9/49.3，制造业景气度回升的基础或仍待夯实。

    　　消费：我们预计6 月社零总额同比增速回落至5.5%左右，主要受618 购物节错位影响。根据易观统计数据，今年电商平台618 购物节GMV 同比增速或在10%左右，但是较去年同期增速有所回落，考虑到5 月社零增速走高有部分购物节前置的提振，6 月环比或有回落。但二季度整体社零基数走低，对今年社零的同比形成提振。此外，今年3000 亿以旧换新补贴约占2024年全年居民可支配收入/社零的0.5%/0.7%，若补贴品类额外消费拉动系数1.5-2、居民收入和非补贴品消费维持趋势增速，或有望提振今年社零增速约1 个百分点（参见《以旧换新的成效评估和后续展望》，2025/6/21）。

    　　投资：我们预计6 月城镇固定资产投资累计增速较5 月的3.7%略回落至3.5%，部分受益于政府融资提速对基建的支撑。高频指标显示，水泥等投资活动指标同比偏弱，建筑建材需求仍在低位徘徊，房地产投资磨底态势未明显改善。6 月水泥开工率同比低于去年同期约3.5 个百分点，建筑钢材成交量同比降幅扩大至25.1%。地产方面：6 月1-27 日，44 城新房成交面积同比下行22.25%，22 城市二手房成交增速从5 月全月的12%回落至6 月1-27 日的-2.35%，地产需求走弱。

    　　通胀：我们预计6 月CPI 同比上升至0.1%，国际油价上涨推动PPI 同比降幅收窄至-3.0%。6 月农产品价格总体分化，猪肉价格环比下跌2.1%，蔬菜价格环比上涨1.2%，玉米/小麦价格环比回升0.6%/0.2%，玉米价格上涨态势仍在延续。国内航线含油票价同比回落4.2%，但扣油均价同比提升，整体显示出行需求稳步修复。6 月国际油价冲高回落，布伦特油价6 月环比上涨6.1%，同比录得-20.5%。油价变化短期受伊以冲突影响有所扰动。

    　　外贸：我们预计6 月出口同比1%左右，关税豁免期临近抢出口效应或仍对出口及生产有所支撑。全球运价走势分化，SCFI 美西航线运价月环比下降15.4%，美东航线运价环比上升24.9%，南美、东南亚运价亦有所回升。韩国6 月出口反弹，出口总额同比上升4.3%，其中半导体出口同比大幅增长11.3%，汽车零部件出口亦同比上升1.7%，仍具韧性。

    　　货币财政：预计6 月新增人民币贷款录得1.6 万亿元，低于去年同期的2.1万亿元，新增社融录得3.3 万亿元，同比继续多增。预计6 月人民币贷款同比增速较5 月的7.1%小幅回落至6.8%。今年以来，财政融资和支出节奏前置，对经济增长形成持续支撑。1—6 月国债和地方债合计净发行约7.7 万亿元，同比大幅多增4.4 万亿元。6 月5 日，央行开展1 万亿元3 个月期买断式逆回购操作，加大中期流动性投放，强化逆周期调节的政策信号；不过，二季度货币政策报告未提及“适时降准降息”，降息预期有所降温。在5 月　　7 日召开的国新办新闻发布会上，央行宣布科技创新和技术改造再贷款、支农支小再贷款、服务消费和养老再贷款分别扩容3,000 亿元、3,000 亿元和5,000 亿元，若全部落地，有望带动广义货币发行上升9—10 万亿元，占去年底M2 存量的2.9%—3.2%，后续仍需关注结构性货币政策工具的投放进度与节奏（参见《解析一揽子金融政策：总量与结构并重稳市场、稳经济》，2025/5/7）。

    　　风险提示：地产周期下行惯性超预期，政策力度或海外需求增长不及预期。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：易峘/吴宛忆 日期：2025-07-03

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