2025年6月经济数据前瞻：外需改善、内需回落
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2025-07-03 19:44:51
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我们预计，6 月经济分项较5 月的表现可能分化。其中，外需在贸易摩擦边际缓和的背景下，可能进一步恢复。而内需或边际转弱，主要是消费在以旧换新政策支持减弱、网络促销活动前移透支的影响下，可能增速放缓。固定资产投资分项大体平稳，或将延续基建、制造业较好，房地产偏弱的格局。我们预计二季度GDP同比增速5.3%，较一季度增速有所回落。
以旧换新政策支持边际减弱，叠加6·18 促销活动前移影响，社零总额增速或有所回落。5 月在以旧换新+网络促销的双重提振下，单月社零增速达到6.4%，而这两个提振因素在6 月可能都会减弱。以旧换新方面，前期中央下达地方1620 亿元财政资金，按9:1 比例估算上半年以旧换新总的财政资金为1800 亿元，我们估计1-5 月已经使用大约1420 亿元，6 月补贴金额可能在380 亿元左右，对社零增速的拉动约为2.2 个百分点，补贴金额和消费拉动较5 月均有减少。网络促销方面，主流电商平台将6·18 活动前移至5 月13 日开启，在提振5 月消费的同时会透支6 月消费，类似情况在2024 年10-11 月也曾出现，当时是“双十一”促销活动前移，10 月增速跳升而11 月增速放缓，10-11 月社零合计值的增速保持平稳。我们预计6 月社零总额增速可能为5%，较前值有一定回落。
固定资产投资增速或持平。我们预计1-6 月固定资产投资增速或为3.7%（1-5 月为3.7%）。关税不确定性对企业投资意愿可能有所压制，而大规模设备更新改造政策持续推进，整体制造业投资增速或有所放缓，我们预计1-6 月累计同比或为8.4%（1-5 月为8.5%）。6 月新增专项债的发行节奏先慢后快，6 月第4 周发行额高达4223 亿元，不过这距离形成基建实物量尚有一段时间；从主要建材开工率来看，6 月水泥磨机开工率表现一般，沥青产量同比改善，我们预计6 月交运业投资增速或较前月回升，水利环境和公共设施管理业持平或低于前月。我们预计1-6 月广义基建投资同比增速持平或小幅低于1-5 月的10.4%。
新房销售边际走弱，房地产开发投资可能仍相对低迷。销售方面，6 月30 大中城市商品房销售面积同比增速从5 月的-3.3%进一步走低至-9.6%。拿地方面，6 月300 城土地成交面积同比降幅为-0.3%（5 月同比为-0.3%），土地成交价款同比增长15.0%（5 月同比为14.0%），而土地平均溢价率有所回落，反映出开发商拿地仍偏谨慎，热度主要集中在优质地块。实物工作量方面，建筑钢材成交量和水泥出货量同比降幅较大，建筑施工依然疲弱，我们预计6 月房地产开发投资同比降幅为-11.4%（5 月降幅为-12.0%）。
关税缓和效果继续体现，出口同比或改善。随着关税缓和到订单恢复再到生产和出口边际改善的过程逐渐显现，6 月高频进出口数据皆进一步回暖。中国6 月PMI 新出口订单环比上升0.2 个百分点至47.7%，继续呈现边际改善态势。
发达国家制造业PMI 也由5 月的50.0%上升至6 月的50.5%。中国至美国集装箱船载重和中国二十大港口集装箱船离港载重吨整体也较5 月边际改善。从可比经济体来看，6 月韩国日均出口同比增长6.7%（5 月为0.8%），对美国日均出口同比增长1.9%（5 月为-6.2%），从中国日均进口同比增长7.5%（5 月为-5.7%），均改善明显。综合来看，我们预计6 月出口同比增长6.0%（5 月为4.8%），进口同比增长3.6%（5 月为-3.4%）。
工业增加值同比增速或为5.9%。6 月主要行业的高频开工率数据同比增速涨跌互现，整体平稳。PMI 生产分项环比上升0.3 个百分点至51.0%。关税缓和效果或在6 月数据中进一步体现。我们预计6 月工业增加值同比增速为5.9%（5月为5.8%）。
CPI 同比或持平于-0.1%。食品方面，受阶段性高温天气和蔬菜产地转换的影响，6 月中国寿光蔬菜价格指数同比由负转正，环比亦止跌企稳；猪肉消费正处于淡季，叠加前期生猪出栏节奏加快，供应相比去年较为充足，整体行业处于产能去化阶段，6 月22 省平均猪肉价格同比下降16.3%、环比下跌2.3%。非食品项中，汽油价格止跌回升，以旧换新政策持续推动家用电器等消费，服务消费或呈现温和复苏状态，我们预计非食品消费价格边际有所改善。
PPI 同比或持平于-3.3%。能源方面，受中东地缘局势突变的影响，6 月布伦特原油平均价格由5 月的64.0 美元/桶回升至69.8 美元/桶，同比降幅有所收窄；高温天气带动用电量增加，对动力煤价格形成一定支撑。黑色金属方面，地产投资持续拖累钢材消费，螺纹钢和线材等价格继续走低。建材方面，在需求走弱下，水泥和浮法玻璃价格亦承压。
有色方面，贸易摩擦缓和以及低库存的影响，铜价出现阶段性反弹。6 月PMI 分项显示，购进价格指数和出厂价格指数相较5 月均上升了1.5 个百分点，其隐含的PPI 环比或为-0.3%。
考虑置换之后信贷大体平稳，社融增速有望继续上升。我们预计6 月新增信贷2 万亿元，较去年同期有所下降，主要是债务置换的影响。如果考虑地方债对信贷的置换效果之后，6 月新增信贷可能较去年同期大体持平。同时，政府债发行维持较快节奏，6 月新增政府债发行达到1.4 万亿元，或继续支撑社融增长。综合来看，我们预计6 月新增社融可能达到3.8 万亿元，同比增速有望上升至8.8%。随着基数走低与财政存款的投放，M2 同比增速6 月有可能反弹至8.5%左右。
结合4-5 月数据和我们对6 月数据的预测，我们预计二季度GDP 同比增速为5.3%，较一季度的5.4%小幅回落，对应季调环比增速或也将由2024 年四季度的1.4%回落至1.0%。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：张文朗/黄文静/郑宇驰/邓巧锋/周彭/段玉柱 日期：2025-07-03
以旧换新政策支持边际减弱，叠加6·18 促销活动前移影响，社零总额增速或有所回落。5 月在以旧换新+网络促销的双重提振下，单月社零增速达到6.4%，而这两个提振因素在6 月可能都会减弱。以旧换新方面，前期中央下达地方1620 亿元财政资金，按9:1 比例估算上半年以旧换新总的财政资金为1800 亿元，我们估计1-5 月已经使用大约1420 亿元，6 月补贴金额可能在380 亿元左右，对社零增速的拉动约为2.2 个百分点，补贴金额和消费拉动较5 月均有减少。网络促销方面，主流电商平台将6·18 活动前移至5 月13 日开启，在提振5 月消费的同时会透支6 月消费，类似情况在2024 年10-11 月也曾出现，当时是“双十一”促销活动前移，10 月增速跳升而11 月增速放缓，10-11 月社零合计值的增速保持平稳。我们预计6 月社零总额增速可能为5%，较前值有一定回落。
固定资产投资增速或持平。我们预计1-6 月固定资产投资增速或为3.7%（1-5 月为3.7%）。关税不确定性对企业投资意愿可能有所压制，而大规模设备更新改造政策持续推进，整体制造业投资增速或有所放缓，我们预计1-6 月累计同比或为8.4%（1-5 月为8.5%）。6 月新增专项债的发行节奏先慢后快，6 月第4 周发行额高达4223 亿元，不过这距离形成基建实物量尚有一段时间；从主要建材开工率来看，6 月水泥磨机开工率表现一般，沥青产量同比改善，我们预计6 月交运业投资增速或较前月回升，水利环境和公共设施管理业持平或低于前月。我们预计1-6 月广义基建投资同比增速持平或小幅低于1-5 月的10.4%。
新房销售边际走弱，房地产开发投资可能仍相对低迷。销售方面，6 月30 大中城市商品房销售面积同比增速从5 月的-3.3%进一步走低至-9.6%。拿地方面，6 月300 城土地成交面积同比降幅为-0.3%（5 月同比为-0.3%），土地成交价款同比增长15.0%（5 月同比为14.0%），而土地平均溢价率有所回落，反映出开发商拿地仍偏谨慎，热度主要集中在优质地块。实物工作量方面，建筑钢材成交量和水泥出货量同比降幅较大，建筑施工依然疲弱，我们预计6 月房地产开发投资同比降幅为-11.4%（5 月降幅为-12.0%）。
关税缓和效果继续体现，出口同比或改善。随着关税缓和到订单恢复再到生产和出口边际改善的过程逐渐显现，6 月高频进出口数据皆进一步回暖。中国6 月PMI 新出口订单环比上升0.2 个百分点至47.7%，继续呈现边际改善态势。
发达国家制造业PMI 也由5 月的50.0%上升至6 月的50.5%。中国至美国集装箱船载重和中国二十大港口集装箱船离港载重吨整体也较5 月边际改善。从可比经济体来看，6 月韩国日均出口同比增长6.7%（5 月为0.8%），对美国日均出口同比增长1.9%（5 月为-6.2%），从中国日均进口同比增长7.5%（5 月为-5.7%），均改善明显。综合来看，我们预计6 月出口同比增长6.0%（5 月为4.8%），进口同比增长3.6%（5 月为-3.4%）。
工业增加值同比增速或为5.9%。6 月主要行业的高频开工率数据同比增速涨跌互现，整体平稳。PMI 生产分项环比上升0.3 个百分点至51.0%。关税缓和效果或在6 月数据中进一步体现。我们预计6 月工业增加值同比增速为5.9%（5月为5.8%）。
CPI 同比或持平于-0.1%。食品方面，受阶段性高温天气和蔬菜产地转换的影响，6 月中国寿光蔬菜价格指数同比由负转正，环比亦止跌企稳；猪肉消费正处于淡季，叠加前期生猪出栏节奏加快，供应相比去年较为充足，整体行业处于产能去化阶段，6 月22 省平均猪肉价格同比下降16.3%、环比下跌2.3%。非食品项中，汽油价格止跌回升，以旧换新政策持续推动家用电器等消费，服务消费或呈现温和复苏状态，我们预计非食品消费价格边际有所改善。
PPI 同比或持平于-3.3%。能源方面，受中东地缘局势突变的影响，6 月布伦特原油平均价格由5 月的64.0 美元/桶回升至69.8 美元/桶，同比降幅有所收窄；高温天气带动用电量增加，对动力煤价格形成一定支撑。黑色金属方面，地产投资持续拖累钢材消费，螺纹钢和线材等价格继续走低。建材方面，在需求走弱下，水泥和浮法玻璃价格亦承压。
有色方面，贸易摩擦缓和以及低库存的影响，铜价出现阶段性反弹。6 月PMI 分项显示，购进价格指数和出厂价格指数相较5 月均上升了1.5 个百分点，其隐含的PPI 环比或为-0.3%。
考虑置换之后信贷大体平稳，社融增速有望继续上升。我们预计6 月新增信贷2 万亿元，较去年同期有所下降，主要是债务置换的影响。如果考虑地方债对信贷的置换效果之后，6 月新增信贷可能较去年同期大体持平。同时，政府债发行维持较快节奏，6 月新增政府债发行达到1.4 万亿元，或继续支撑社融增长。综合来看，我们预计6 月新增社融可能达到3.8 万亿元，同比增速有望上升至8.8%。随着基数走低与财政存款的投放，M2 同比增速6 月有可能反弹至8.5%左右。
结合4-5 月数据和我们对6 月数据的预测，我们预计二季度GDP 同比增速为5.3%，较一季度的5.4%小幅回落，对应季调环比增速或也将由2024 年四季度的1.4%回落至1.0%。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：张文朗/黄文静/郑宇驰/邓巧锋/周彭/段玉柱 日期：2025-07-03
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