宏观动态点评：财政支出增长明显提速
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2025-07-28 17:07:29
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6 月财政数据点评
二季度广义财政支出同比增速较一季度的5.6%回升至12.4%，快于二季度名义GDP 同比增长的3.9%、显示财政宽松对名义增长形成提振。6 月广义财政（一般公共预算+政府性基金）支出同比增速回升，财政扩张动能有所回升，尤其是政府性基金支出同比明显提速。汇总广义财政赤字录得1.96万亿元、同比多增约5735 亿元、扩张幅度回升。具体看，
6 月广义财政支出同比增速较5 月的4%回升至17.6%，其中，一般公共预算支出同比增速较5 月的2.3%小幅回落至0.3%，或受一般公共预算收入同比转负的影响；但政府性基金支出同比增速较5 月的8.8%大幅走强至79.2%，主要由土地收入增速回升的提振，部分受益于一二线城市土地出让金收入占比的提升，但考虑到6 月商品房成交同比降幅有所走阔，土地出让收入改善的持续性仍待观察。
财政支出结构中，农林水事务/节能环保增速边际改善，而交通运输分项同比降幅走阔。此外，6 月末财政存款环比回落8166 亿元、同比多增约27 亿元，财政存款同比增速较5 月的20.8%回升至23.9%，或反映政府发债融资前置、而财政资金拨付仍待提速。
往前看，今年上半年财政融资和支出节奏更为前置，叠加近期地产成交高频数据有所走弱、关税扰动下出口增长亦可能面临较大不确定性，预计9-10月可能再度迎来财政宽松“窗口期”。
高频数据显示，7 月1-24 日30 大中城市商品房销售同比降幅较6 月的8.4%走阔至20%，地产周期偏弱或对政府性基金收入回升的持续性形成制约。短期内、“反内卷”政策推进或有望通过供给侧约束对价格形成支撑，但通胀指标及名义增长的回升仍需货币和财政政策进一步发力来稳定预期。
此外，今年上半年新增（国债+地方政府专项债）发行进度快于年内增发特别国债/上调财政赤字的2020/2023 年，如果按照今年上半年广义（一般公共预算+政府性基金）财政支出同比增长的8.9%进行线性估算，预计年内不排除通过增发特别国债、上调赤字等方式多管齐下稳定增长预期、推动通胀指标回升。随着去年4 季度基数走高，以及今年财政支出前置导致4 季度或将面临资金缺口，预计3 季度末至4 季度初可能是财政支出加力、以及货币政策边际宽松的政策窗口期。
具体对6 月财政收支分项的分析如下：
1. 收入端：税收及土地出让金收入回暖带动广义财政收入同比转正6 月广义财政收入同比增速从5 月的-1.2%转正至2.8%，其中一般公共预算收入同比转负至-0.3%，较5 月同比增速下降0.4 个百分点。6 月单月税收收入同比较5 月的0.9%小幅回升至1.2%，而非税收入同比降幅从5 月的2.4%走阔至3.9%。分项中，6 月增值税、个人所得税同比增速较5 月边际回落，而企业所得税和消费税同比增速较5 月均回升。具体看， 6 月单月消费税的同比增速较5 月的0.6%回升至2.3%，而6 月社会消费品零售总额名义同比从5 月的6.4%回落至6 月的4.8%，部分反映年内税收征缴节奏差异 ；以旧换新政策对车辆销售形成边际支撑，车辆购置税的同比增速从5 月的-14.8%转正至5.5%，对应社零分项中6 月汽车销售同比较5 月的1.1%回升至4.6%。
6 月企业所得税同比增速从5 月的-0.1%回升至2.6%，但6 月PPI 同比降幅较5 月的3.3%进一步走阔至3.6%，价格因素压制下企业盈利回升动能仍待进一步夯实；增值税收入单月同比增速从5 月的6%回落至5.1%，主要反映两者在计税依据和收入确认时点的差异。此外，6月个人所得税同比增长7.1%，慢于5 月个人所得税的同比增速7.1%、居民收入回暖的可持续性仍待后续进一步观察。
6 月印花税同比增速较5 月的17.9%回升至30.3%，证券交易印花税同比增速从5 月的34%上行至64.6%，对应6 月A 股成交金额同比较5 月的22.7%回升至64.6%。
6 月政府性基金收入同比增长较5 月单月的-8.1%大幅上行至20.8%，主要受国有土地使用权出让收入拉升提振。根据中指研究院数据，今年6 月一二线城市入地出让金收入占比69.7%,较5 月的55.6%有所提升，由此，6 月土地出让收入同比增速从5 月的-14.6%上行至21.9%，对政府性基金收入增长形成提振。此外，与地产相关的5 项税收收入加总后同比降幅较5 月的8.5%收窄至4.5%，但从需求端数据来看，6 月商品房成交金额/面积同比降幅从5 月的6%/3.3%走阔至10.8%/5.5%，隐含6 月商品房销售均价同比回落5.6%，显示地产市场"以量换价"趋势仍在延续，仍然对土地相关税收回升形成制约。
2. 支出端：广义财政支出增长明显提速
二季度广义财政支出同比增速较一季度的5.6%回升至12.4%，快于2 季度名义GDP 的同比增长3.9%；单月而言，6 月广义财政支出同比增速较5月的4%大幅上行至17.6%，其中一般公共预算支出同比增速较5 月的2.3%回落至0.3%，而政府性基金支出同比增速较5 月的8.8%大幅上行至79.2%。
具体看，
6 月一般公共预算支出同比增速从5 月的2.3%回落至0.3%。分项中基建相关的农林水事务/节能环保的同比增速从5 月的-11.8%/5%回升至-9.8%/5.5%，而交通运输分项同比降幅较5 月的3%走阔至13%，虽然今年年初以来财政支出和融资相对前置，但新增基建项目落地速度加快仍然需要财政资金拨付提速，6 月财政存款同比增速从5 月的20.9%进一步回升至23.9%。此外，与民生相关的社保就业/科学技术分项的同比增速从5 月的13%/20%略放缓至9.2%/17.9%，或显示稳增长政策在稳民生就业，以及科技创新等领域仍待持续发力，而卫生健康分项同比增速从5 月的3.9%回升至6%。
6 月政府性基金支出同比增速较5 月的8.8%大幅上行至79.2%，年初以来，广义财政发力前置的资金效应对政府性基金支出增长形成支撑。
具体看，今年上半年地方专项债累计发行2.16 万亿元，同比多增6,672亿元，6 月单月新增地方专项债5,271 亿元，同比多增1,944 亿元，由此，6 月专项债发行带来的资金效应对政府性基金支出持续形成支撑。
风险提示：中美贸易摩擦程度超预期、内需修复力度不及预期。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：王洺硕/吴宛忆 日期：2025-07-28
二季度广义财政支出同比增速较一季度的5.6%回升至12.4%，快于二季度名义GDP 同比增长的3.9%、显示财政宽松对名义增长形成提振。6 月广义财政（一般公共预算+政府性基金）支出同比增速回升，财政扩张动能有所回升，尤其是政府性基金支出同比明显提速。汇总广义财政赤字录得1.96万亿元、同比多增约5735 亿元、扩张幅度回升。具体看，
6 月广义财政支出同比增速较5 月的4%回升至17.6%，其中，一般公共预算支出同比增速较5 月的2.3%小幅回落至0.3%，或受一般公共预算收入同比转负的影响；但政府性基金支出同比增速较5 月的8.8%大幅走强至79.2%，主要由土地收入增速回升的提振，部分受益于一二线城市土地出让金收入占比的提升，但考虑到6 月商品房成交同比降幅有所走阔，土地出让收入改善的持续性仍待观察。
财政支出结构中，农林水事务/节能环保增速边际改善，而交通运输分项同比降幅走阔。此外，6 月末财政存款环比回落8166 亿元、同比多增约27 亿元，财政存款同比增速较5 月的20.8%回升至23.9%，或反映政府发债融资前置、而财政资金拨付仍待提速。
往前看，今年上半年财政融资和支出节奏更为前置，叠加近期地产成交高频数据有所走弱、关税扰动下出口增长亦可能面临较大不确定性，预计9-10月可能再度迎来财政宽松“窗口期”。
高频数据显示，7 月1-24 日30 大中城市商品房销售同比降幅较6 月的8.4%走阔至20%，地产周期偏弱或对政府性基金收入回升的持续性形成制约。短期内、“反内卷”政策推进或有望通过供给侧约束对价格形成支撑，但通胀指标及名义增长的回升仍需货币和财政政策进一步发力来稳定预期。
此外，今年上半年新增（国债+地方政府专项债）发行进度快于年内增发特别国债/上调财政赤字的2020/2023 年，如果按照今年上半年广义（一般公共预算+政府性基金）财政支出同比增长的8.9%进行线性估算，预计年内不排除通过增发特别国债、上调赤字等方式多管齐下稳定增长预期、推动通胀指标回升。随着去年4 季度基数走高，以及今年财政支出前置导致4 季度或将面临资金缺口，预计3 季度末至4 季度初可能是财政支出加力、以及货币政策边际宽松的政策窗口期。
具体对6 月财政收支分项的分析如下：
1. 收入端：税收及土地出让金收入回暖带动广义财政收入同比转正6 月广义财政收入同比增速从5 月的-1.2%转正至2.8%，其中一般公共预算收入同比转负至-0.3%，较5 月同比增速下降0.4 个百分点。6 月单月税收收入同比较5 月的0.9%小幅回升至1.2%，而非税收入同比降幅从5 月的2.4%走阔至3.9%。分项中，6 月增值税、个人所得税同比增速较5 月边际回落，而企业所得税和消费税同比增速较5 月均回升。具体看， 6 月单月消费税的同比增速较5 月的0.6%回升至2.3%，而6 月社会消费品零售总额名义同比从5 月的6.4%回落至6 月的4.8%，部分反映年内税收征缴节奏差异 ；以旧换新政策对车辆销售形成边际支撑，车辆购置税的同比增速从5 月的-14.8%转正至5.5%，对应社零分项中6 月汽车销售同比较5 月的1.1%回升至4.6%。
6 月企业所得税同比增速从5 月的-0.1%回升至2.6%，但6 月PPI 同比降幅较5 月的3.3%进一步走阔至3.6%，价格因素压制下企业盈利回升动能仍待进一步夯实；增值税收入单月同比增速从5 月的6%回落至5.1%，主要反映两者在计税依据和收入确认时点的差异。此外，6月个人所得税同比增长7.1%，慢于5 月个人所得税的同比增速7.1%、居民收入回暖的可持续性仍待后续进一步观察。
6 月印花税同比增速较5 月的17.9%回升至30.3%，证券交易印花税同比增速从5 月的34%上行至64.6%，对应6 月A 股成交金额同比较5 月的22.7%回升至64.6%。
6 月政府性基金收入同比增长较5 月单月的-8.1%大幅上行至20.8%，主要受国有土地使用权出让收入拉升提振。根据中指研究院数据，今年6 月一二线城市入地出让金收入占比69.7%,较5 月的55.6%有所提升，由此，6 月土地出让收入同比增速从5 月的-14.6%上行至21.9%，对政府性基金收入增长形成提振。此外，与地产相关的5 项税收收入加总后同比降幅较5 月的8.5%收窄至4.5%，但从需求端数据来看，6 月商品房成交金额/面积同比降幅从5 月的6%/3.3%走阔至10.8%/5.5%，隐含6 月商品房销售均价同比回落5.6%，显示地产市场"以量换价"趋势仍在延续，仍然对土地相关税收回升形成制约。
2. 支出端：广义财政支出增长明显提速
二季度广义财政支出同比增速较一季度的5.6%回升至12.4%，快于2 季度名义GDP 的同比增长3.9%；单月而言，6 月广义财政支出同比增速较5月的4%大幅上行至17.6%，其中一般公共预算支出同比增速较5 月的2.3%回落至0.3%，而政府性基金支出同比增速较5 月的8.8%大幅上行至79.2%。
具体看，
6 月一般公共预算支出同比增速从5 月的2.3%回落至0.3%。分项中基建相关的农林水事务/节能环保的同比增速从5 月的-11.8%/5%回升至-9.8%/5.5%，而交通运输分项同比降幅较5 月的3%走阔至13%，虽然今年年初以来财政支出和融资相对前置，但新增基建项目落地速度加快仍然需要财政资金拨付提速，6 月财政存款同比增速从5 月的20.9%进一步回升至23.9%。此外，与民生相关的社保就业/科学技术分项的同比增速从5 月的13%/20%略放缓至9.2%/17.9%，或显示稳增长政策在稳民生就业，以及科技创新等领域仍待持续发力，而卫生健康分项同比增速从5 月的3.9%回升至6%。
6 月政府性基金支出同比增速较5 月的8.8%大幅上行至79.2%，年初以来，广义财政发力前置的资金效应对政府性基金支出增长形成支撑。
具体看，今年上半年地方专项债累计发行2.16 万亿元，同比多增6,672亿元，6 月单月新增地方专项债5,271 亿元，同比多增1,944 亿元，由此，6 月专项债发行带来的资金效应对政府性基金支出持续形成支撑。
风险提示：中美贸易摩擦程度超预期、内需修复力度不及预期。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：王洺硕/吴宛忆 日期：2025-07-28
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