宏观周报(第16期)：英央行纠结中降息 美国“对等关税”生效

　　投资要点：

    　　通胀预期反弹，英格兰银行艰难降息。食品和能源价格上行、通胀预期反弹，本应将利率维持在限制区间的英格兰银行却再度决议艰难降息。当地时间8 月7 日，英格兰银行召开货币政策例会，勉强通过降息25BP 决议。内需持续偏弱背景下，造成本次降息决策格外艰难的主要原因在于英国通胀上行压力的再度加大，英格兰银行长期实施单一目标制，且其2%的长期通胀目标为包含能源和食品价格在内的整体CPI 水平，本次货币政策声明中，英格兰银行将2025Q3 的食品通胀预期大幅上调1.5 个百分点至5.0%，且至2025 年底将进一步上行至5.5%，这也是造成本次会议预期后续月份英国通胀将再度反弹，至9月将达到峰值水平4.0%的主要原因；此外，本次会议英格兰银行还将2025 年-2027 年的原油价格预期分别上调4 美元/桶、3 美元/桶、2 美元/桶，预计在此情境下，直至2027Q2 英国CPI 才能回落至2.0%的长期目标水平。

    　　脆弱的内需令政策利率无法上调，但通胀预期的大幅上行却无法放任不管，叠加长端债券收益率曲线过于陡峭的上行斜率，结束QT 或为当前的不二之选。自2022 年2 月1 日至8 月6 日，10Y 英国国债名义收益率上行323BP，实际收益率上行423BP，收益率曲线陡峭上冲。除连续多次加息令隐含通胀预期大幅压降100BP 的影响外，英格兰银行本轮QT 期间大规模出售长端英国国债是另一重重要因素。当前英国面临着内需持续疲弱、而通胀压力却显著走高的困境，若为实现2%的长期通胀目标而采取加息或维持限制性利率水平，英国内需或将进一步面临雪上加霜的困境，在此情形下，放弃QT 或为英格兰央行的不二之选。

    　　美国对等关税生效，全球经济或将受冲击。美英10Y 实际利差近期显著收窄，本次会议召开后，英镑相对美元也并未当即大幅贬值，货币政策背离对汇率的影响或延后出现。本次英格兰银行再度降息并未令英镑相对美元大幅贬值，究其原因或仍在于当前美元指数受美国关税政策影响而偏离实际利差定价机制大幅偏弱，加之上周公布的美国7 月非农就业数据超预期偏弱并大幅下调此前两月的数据令市场一片哗然，美元指数当日大幅跳水。但实际上，从经济基本面的对比来看，内需偏弱的困境除英国外还普遍存在于日本等其他非美发达经济体，与美国尽管近期劳动力市场数据偏弱，但二季度实际GDP 结构展示出的居民个人消费和非住宅投资仍然维持旺盛格局形成尤为鲜明的对比。

    　　美国当周初请失业金人数小幅反弹，但考虑到此前连续数周大幅下行，并且7 月薪资增速再度上冲，减税法案落地和“对等关税”开始生效可能意味着美国未来通胀上行和劳动力市场回温的概率尚不能排除。美国8 月2 日当周初请失业金人数（季调）反弹0.7 万人至22.6 万人，续请数据也上行3.8 万人。

    　　但初请人数两周前刚经历了一轮长达六周的连续下降，近两周为低位小幅反弹，似乎指向7 月非农就业未来存在一定的上修概率；此外当前美国劳动力市场的供需降温格局与薪资增速冲高和通胀的初步反弹迹象存在一定矛盾。建议充分关注即将公布的美国核心通胀数据中关税传导的最新线索。

    　　美国“对等关税”正式生效，中美单独实施90 天缓冲期，非美发达经济体或将面临更大的出口冲击，同时新关税形势对我国出口影响路径也较为复杂，出口不确定性仍存，全球产业链重塑加速启动。本次被加征关税的地区包含我国区域协同供给伙伴，我国出口或也不可避免地受到一定影响，对后续月份的出口形势仍不宜过度乐观，需保持逐月观察的态势，一旦出口下滑幅度加大，中央财政仍需以更大力度实施耐用品补贴。美国对欧盟日韩除加征15%关税外还要求其额外向美国投资或购买巨额美国军事及能源产品，对这些经济体，美国本轮政策除了可能对其出口产生巨大冲击外，对美投资和巨额采购还可能进一步对本就薄弱的内需和已经较为紧张的产业链供给能力造成一定的削弱。预计美元指数在近期的短暂冲击导致的下行阶段之后，仍有较大概率重获反弹动能，届时人民币仍可能承受较大的外溢性贬值压力。近期美元指数的短暂回调或为人民银行用足用好货币政策宽松空间的较好时间窗口，我们维持近期可择机小幅降息10BP 以促进房地产市场存量需求加速释放的预期不变。

    　　风险提示：美联储降息速度慢于预期风险。 机构：华福证券有限责任公司 研究员：秦泰/周欣然/郭昌辽 日期：2025-08-08

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