8月PMI：止跌的含金量

　　事件： 8 月31 日，国家统计局公布8 月中国采购经理指数运行情况。8 月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，比上月上升0.1 个百分点，制造业景气水平有所改善。

    　　8 月PMI 如期止跌，但回升的背后则是制造业和服务业不同的成色。随着极端天气等短期扰动消退、“反内卷”政策压力减缓，8 月制造业PMI 初现“弱企稳”，较7 月小幅回升0.1pct，但仍处于荣枯线之下，反映当前经济仍面临企业补库偏弱、就业承压等结构性挑战。相较之下，服务业PMI 不仅站稳景气区间，反弹幅度也更为可观。资本市场的持续活跃，预计将为三季度服务业乃至整体经济企稳注入更多活力，也有助于在一定程度上对冲制造业放缓压力。具体来看：

    　　伴随着极端天气的散去，8 月制造业PMI 迎来了“弱企稳”。历年夏季，PMI与全国平均气温多呈负相关关系，背后的原因可能系高温环境会影响工业正常开工进度，从而压低PMI 景气度。相较于7 月，8 月虽然我国部分地区仍存在极端天气的影响，但强度和持续性有所减弱，从而成就了8 月制造业PMI 的小幅边际上行。

    　　从PMI 本身来看，8 月止跌回升主要受到来自生产端的拉动。8 月代表需求的PMI 新订单指数上升0.1pct 至49.5%，代表生产的PMI 生产指数上升0.3pct 至50.8%，高温影响逐步褪去，制造业生产端呈现边际改善，从而对制造业PMI 形成有效拉动。处于荣枯线之上、且环比上升幅度更大的PMI 生产指数，说明当前生产的表现依然强于需求。

    　　“反内卷”对价格的提振卓有成效。8 月PMI 两大价格指标均有了比较明显的提升，两大价格指标的联动上升再度证明了“反内卷”对缓解供需矛盾、支撑价格上升的效果显著。不过需要注意的是，无论是从PMI 数值、还是环比增幅来看，代表上游价格的PMI 原材料购进价格指数（8 月上升3.1pct 至51.5%）表现均要好于代表下游的PMI 出厂价格指数（8 月上升2.1pct 至48.3%），这说明“反内卷”对于上游价格的改善更胜一筹，而上游价格的复苏并未完全传导至下游。

    　　企业当前的去库行为，实则是谨慎心态的映射。在PMI 新订单指数表现较为平稳的情况下，当前PMI 产成品库存指数却在大幅下行，企业去库行为也在一定程度上反映了企业仍持观望情绪。尽管价格在回升，但受制于终端需求复苏滞后，企业可能更倾向于消耗现有库存，而不是立即扩大生产，这进一步加速了库存的去化。

    　　与此同时，就业形势暂未发生明显改善。8 月PMI 从业人员指数季节性放缓至47.9%，处于历史同期较低位置，这也是内需仍在复苏通道的印证。

    　　这种“价格回升”、“去库加速”、“就业缩减”并存的复杂局面，表明以“反内卷”为代表的供给端政策正在初步起效，有助于改善工业品价格（特别是上游行业）。

    　　但同时也要看到，当前的经济恢复可能仍是结构性的而非全面性的，价格的回升更多是由供给收缩和预期变化驱动，下游需求的真正回暖还需要更多时间和更全　　面的政策支持。

    　　不过相较于制造业的平淡，服务业却成为“一抹亮色”。8 月服务业PMI 出现明显回升，上升0.5pct 至50.5%，无论是从数值规模、还是从环比增幅来看，均为今年的最好成绩。我们在此前的报告《8 月经济：股市涨能否带动实体反弹？》中就曾提示，股市热度与服务业PMI 常常“同频共振”（尤其是股指强势上扬之际），8 月资本市场的火热预告了金融业将为服务业“挑大梁”，促使服务业PMI的弹升。

    　　风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 机构：民生证券股份有限公司 研究员：陶川/钟渝梅 日期：2025-08-31

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