宏观深度报告“反内卷”：价格推演与纵深路径

　　平安观点：

    　　中央财经委会议后，“反内卷”迎来深化升级，本文总结“反内卷”当下进展，推演“反内卷”价格影响，为“反内卷”纵深推进提供思路建议。

    　　“反内卷”进行时。本轮“反内卷”政策文件的顶层设计已有雏形，针对行业采取政策规范、部门发声和行业自律三维度措施。目前煤炭、钢铁、水泥等原材料行业的“反内卷”措施推进更快，且有治理经验；中下游行业光伏、汽车两个重点行业开始较早，已推出的措施较为丰富，行业协会和部门发声正发挥积极作用，其他行业的“反内卷”更多处于调研阶段。

    　　历史镜鉴：上轮供给侧结构性改革回顾。上一轮供给侧结构性改革的重点在采矿及原材料板块，2016 年相关板块价格和利润率见底回升，这对中下游板块的价格存在带动。两点思考：第一，去产能和控产量是否必然带来价格的回升？本质上取决于下游需求的弹性。若是装备制造和消费制造行业推进去产能和控产量，价格回升的弹性同样取决于下游终端需求，即商品消费、设备投资、外需出口等能否给涨价以积极反馈。第二，去产能和控产量对实际增长有何影响？短期内存在一定收缩效应，2016 年采矿和原材料板块的工业生产和固定资产投资均有一定调整。中期来看，“轻装上阵”之后，经济要素向更高效的部门流动，转型升级得以提速，能够带动内生活力提升。

    　　当下推演：“反内卷”对PPI 的影响。中央财经委会议后，部分工业品期货价格涨幅较大，对现货价格表现也有一定带动。从期货市场表现看，前期涨幅居前的热门品种远月合约价格仍处高位，大多较活跃合约呈现升水。展望下半年，假设南华工业品指数年末温和回升至3800 点左右，上游价格得以恢复，同时中下游价格保持相对稳定，对应PPI 新涨价因素在7 月到12 月累计提升0.5 个百分点，预计年末PPI 同比增速将达到-1.5%。进一步地，我们做以下两种较为乐观的情形推演：若“反内卷”对价格回升的推动效果回到今年3 月水平，年末PPI 同比跌幅能够收窄到-1%以内；若“反内卷”的价格推升效果接近甚至超越上轮供给侧结构性改革，年末PPI 同比将接近0%。

    　　“反内卷”纵深推进。建议从以下几方面展开：第一，兼并重组，鼓励和引导混合所有制经济发展。民营企业“反内卷”诉求较强，而国有资本参与较为有限，更需发挥国有资本和民营资本的优势互补。第二，对症下药，推动不同行业冗余产能加快退出。原材料行业产能治理可借鉴上轮供给侧结构性改革的成功经验。中下游行业较难“一刀切”，可考虑以政府收购补偿的形式推动低效产能退出。第三，提振需求，释放消费潜力，做好人员安置工作。本轮“反内卷”范围较上轮供给侧结构性改革广泛，宏观形势有所不同，宏观政策发力需求端更需着眼于促消费长效机制，这在“十五五”规划中或有进一步统筹。第四，长效治理，落实二十届三中全会精神，完善宏观调控的制度体系。“反内卷”需破除地方保护和市场分割，在政府治理机制改革及新一轮财税体制改革的背景下深化。

    　　风险提示：政策进展不及预期；企业产品同质化问题依然严峻；地方政府财政增收压力较大；房地产市场恢复程度不及预期；国际经贸冲突升级，价格传导效果低于预期。 机构：平安证券股份有限公司 研究员：钟正生/张璐/常艺馨 日期：2025-09-10

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