2025年8月物价点评：8月通胀：冷暖的微妙信号

　　事件：9 月10 日，国家统计局公布8 月通胀数据。8 月，中国PPI 同比增速为-2.9%，较上月上升0.7 个百分点；CPI 同比增速为-0.4%，较上月下降0.4个百分点。

    　　8 月通胀形势可谓“冷暖不均”，这不仅体现在CPI 与PPI 之间的分化，更是渗透至CPI 和PPI 各自的内部结构之中。与CPI 同比的下行不同，核心CPI延续稳中有升态势，彰显一定韧性；而PPI 则在上游行业的引领下初步企稳，反映出“反内卷”背景下，前期上游企业限产举措正在奏效。

    　　不过，在不考虑低基数与季节性的情况下，PPI 的回升根基尚不牢固。正如昨日宁德时代召开枧下窝锂矿复产会议中的内容，供给约束带来的价格支撑仍存变数。PPI 的持续回升甚至转正，不仅需要“反内卷”政策的一以贯之，更离不开需求端刺激的适时呼应。

    　　自3 月以来，PPI 同比降幅首现收窄。8 月PPI 同比增速从7 月的-3.6%大幅收窄至-2.9%，这是自今年3 月以来PPI 同比首次显现出重要拐点。除了供给侧政策加持之外，低基数也是推动同比改善的关键。去年同期PPI 持续下行形成的“基数洼地”，为今年8 月PPI 的同比读数提供天然支撑。随着去年9 月基数进一步大幅降低，预计届时将继续为PPI 同比改善提供动力、推动PPI 同比进一步上行。

    　　8 月PPI 环比也成功止跌，上游物价的企稳正是关键。时隔九月，PPI 环比增速终于离开负增长区间。这份成绩单的背后，离不开“反内卷”政策的强力加持——由于本轮“反内卷”涉及到的上游企业，限产措施落实迅速，成功推动上游行业PPI 环比增速由负转正，从7 月的-0.1%跃升至0.1%，上游行业成为PPI环比回升的核心拉动力量。深度聚焦于“反内卷”行业来看，8 月“内卷”行业物价对PPI 的拖累明显减少，再证“反内卷”成效明显、对8 月PPI 的改善功不可没。

    　　除此之外，中游价格的边际改善也是不可忽视的一环。相较于上游物价的明显回暖，8 月中、下游PPI 环比增速处于负增长区间，表现相对偏弱。但值得关注的是，中游价格已开始呈现边际改善，显示上游“涨价”效应正逐步向其传导。

    　　反观下游，其PPI 环比明显弱化，一方面反映终端需求复苏仍不稳固；另一方面也显示价格从中游向下游的传导尚不顺畅，下游企业面临一定的盈利挤压压力。

    　　与PPI 的修复不同，CPI 的走弱形成鲜明反差。不同于PPI 同比的回升，8月CPI 同比下降至-0.4%（前值0%），很大程度上受到食品通胀的拖累。反内卷引导生猪养殖行业“控产能、降体重、限二育”，8 月猪肉批发价环比走弱。同时，去年同期高温多雨天气频发导致基数上升，蔬菜、水果等价格同比降幅扩大。

    　　而在CPI 内部，CPI 和核心CPI 走势也呈现明显背离。除去食品端的影响后，核心CPI 同比回升0.9%，连续4 个月上涨，主要是“以旧换新”补贴和国际金价上涨的影响。8 月扩内需促消费政策持续显效，其中家用器具、文娱耐用消费品价格同比涨幅分别扩大至4.6%和2.4%，燃油小汽车同比降幅也明显收缩。此外，国际金价上涨也带动金饰品和铂金饰品价格同比大幅回升。

    　　我们预计，随着年内剩余国补资金的陆续到位，以及《提振消费专项行动方案》的进一步落实，核心CPI 同比仍将保持相对韧性。

    　　风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 机构：民生证券股份有限公司 研究员：陶川/钟渝梅/武朔 日期：2025-09-10

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