宏观周报：政治干预下降息周期将如何开启？

　　本周关注：本周，美国CPI数据公布，虽然较7月有所上行，但整体符合市场预期。同时上周初请失业金人数意外升至26.3万人，创近四年来新高。这一组合信号进一步强化了市场对美联储降息的预期。但特期善政府对美联储的施压和人事干预可能会增加下周议息会议的不确定性。国内方面，8 月出口增速出现一定回降，物价水平仍处于磨底阶段，但经济整体基本保持韧性。同时从金融数据来者，居民存款搬家已初步显现，未来流动性改恶有望持续支撑风险资产表现。

    　　国内宏观-需求踏：（1）消费：居民出行热度保持平稳，半径有所缩牢。截至9月12日，9月地铁客运量增速同比3.7%、环比-3.2%，国内执行航班数平均值为1.28万架次，环比-12.6%、同比-0.01%，随着暑期假日结束本周航班出行继续降温。据乘联会，9月首周全国乘用车市场零售30.4万辆（2）外需：高频数据显示出口面临结

    　　同比增长-10.3%，环比增长-3.8%。

    　　构性压力，但区域转口贸易仍具韧性。截至9月12日，波罗的海干散货指数(BD1)均值为2023.7环比1.12%，同比增长2.84%；中国出口集装箱运价指数均值为1137.2，较8月均值下降4.6%，同比下降36.0%。9月首周港口货物吞吐量25953.5万吨，同比增长7.2%，集装箱吞吐量664.6万箱，同比增长13.4%。

    　　国内宏观-生产端：生产回归正常，截至9月13日，高炉开工率平均较上周反弹3.47pct至83.58%；线材开工率环比涨1.21pct至48.28%；焦炉开工率环比升3.01pct至75.6%。地产基建保持低迷，端纹钢开工率平均为42.62%，环比下降1.26pct；石油沥青装置环比升6.8pct至34.9%。消费制造业方面，汽车半钢胎开工率环比升5.99pct至73.46%。化工方面， PTA产量环比涨9.87万吨至138.8万吨，PTA开工率环比涨5.47pct至 74.95%；ABS开工率环比涨1pct至70%。

    　　物价表现：（1）CPI：猪价格止跌企稳，鸡蛋价格持续走高。截止9月 12日，猪肉平均批发价周环比上升0.14%，生猪期货价格下降0.5%。养殖端出栏节奏有所放缓，缩量提价动作增加，叠加气温下降，终端消费需求小幅回暖，导致猪肉批发价由跌转涨，生猪价格跌幅收窄。果蔬方面，28 种重点监测蔬菜平均批发价格上升0.75%，6种重点监测水果平均批发价下降0.92%，苹果期货结算价格下降0.87%。北方供货逐渐增加，蔬菜价格涨幅收窄。换季货源上市，供给压力缓解，水果价格整体下行。西部产区优果率低，苹果市场好坏果价格分化加剧，导致近期苹果期货价格持续波动，均价下滑。此外，鸡蛋价格周环比上升2.41%，双节临近，终端备货需求旺盛感，对价格支撑作用明显，叠加产销区库存较少，部分产区有抢货现象，整体供应偏紧，鸡蛋价格继续走高。

    　　（2）PPI：原油价格持续回落，黑色系商品普遍回涨。截止9月12日， WTI原油下降1.87%，布伦特原油下降1.22%。美国原油库存增加，OPEC+ 开启第二阶段增产计划，全球原油供应过剩风险增强，叠加美国传统燃油消费旺季进入尾声，WTI原油和布伦特原油持续回调。黑色系商品方面，焦煤、焦炭和铁矿石价格环比分别上涨1.69%、1.41%和2.69%，螺纹钢　　价格下滑0.75%。钢厂开工率提高，补货需求升温，铁矿石价格持续上涨部分煤矿为应对价格下行压力主动减产，焦煤、焦炭价格止跌回涨。终端需求乏力，叠加产量回升，库存压力显现，螺纹钢价格继续回调。有色等工业产品方面，度铜原料减少，短期供应紧张格局延续，铜价环比上升0.63% 铝价环比上涨0.6%。受施工需求乏力影响，水泥价格持续回落，环比下降 0.53%。玻璃库存由增转降，现货整体产销良好，价格反弹，环比上滤 3.7496。

    　　国内宏观-财政：本周国债、地方债发行提速。本周新增特别国债262 亿、普通国债5,576亿，发行进度达78.5%，普通国债本周大幅提速。新增地方政府一段债1,217亿，发行进度77.8%；新增地方政府专项债2,061 亿，专项债（不含化债）发行进度76.0%。目前央行流动性充裕，预计年内将在稳投资、促消费等方面实施更加积极的财政政策。投资方面：从本周高频数据来，石油沥青开工率大幅回升，水泥发运率和石油沥青开工率均较去年有所提高，燃纹钢价格、高线价格延续下滑趋势。从投向来看，水泥主要用于水利、公共设施等项目建设，而石油沥青主要用于地方道路建设，螺致和高线主要对应房建和制造业。总体来看本周基建需求有一定释放，但在地产低遥下整体大宗价格仍承压。

    　　贷币和道动性：国债收益率曲线快递上移并走。本周央行公告为保持银行体系流动性充裕，9月15日将开展6个月期6000亿元买断式逆回购操作，本月到期量为3000亿元，净投放3000亿元。上周3个月期买断式逆回购到期，央行开展等量操作。本月买断式逆回购总体净投放3000亿元，体现央行维护流动性合理充裕的政策意图。本周公开市场逆回购操作净投放1961亿元。多数货币市场利率出现上行，其中SHIBOR007收于 1.4600%（+3BP）、DR007收于1.4575%（+2BP）。银行间质押式回购日均成交量上行1796亿元，升至7.5万亿元。国债收益率曲线快速上移并起陆。30年期国债收益率收于2.1840%（+7BP），10年期收于1.8670%（+4BP），1年期收于1.4000%（+0BP）。1年期国有银行同业存单发行利率收于1.67%（+2BP），环比上行。

    　　海外宏观和市场美联储独立性承压，欧洲政策与政治风险加剧。政策层面：（1）特朗普再度在社交媒体发文，要求跑威尔“立即大幅降息”，并以“美国没有通胀”为由强化政治施压。财政部长贝森特同样见发声，呼吁美联储重新评估政策立场，理由是最新修正后的就业数据显示，特朗普政府上任时继承的经济状况远比此前报告的要疲弱。美联储人事方面，参设院将于9 月15日就特朗普提名的斯蒂芬·米兰进行表决，若获通过，他将直接进入货币政策委员会，参与利率投票，这意味着货币政策的政治化色彩进一步增（2）欧洲央行连续第二次会议按兵不动，行长拉加德直言“欧元区降强。

    　　通胍过程已结束”，释放降息周期终结的信号。与此同时，法国政局与财政风险叠加，总理贝鲁在信任投票中败北辞职，总统马克龙被道任命国防部长输科尔尼接任。评级机构惠誉则以“缺乏可信的财政整顿方案”为由，将法国主权信用评级自AA-下调至A+。

    　　通账符合预期，叠加就业疲弱，美联储宽松逻辑强化。经济层面：（1）通胀基本符合预期。美国8月CPI同比上涨2.9%，与预期一致；环比上涨 0.4%，略高于市场预期的0.3%。核心CPI同比上涨3.1%，环比上强0.3%，均与市场预期持平，显示关税传导效应可控，特价走势整体温和。（2）就业动能显著放级。美国政府公布修订数据，载至今年3月的一年间，非农就业被下调91.1万人，相当于每月少增7.6万人，创2000年以来最大下修幅度。8月非农新增就业仅2.2万人，失业率升至4.3%，连续第二个月走高。ADP数据显示8月就业人数增加5.4万人，低于预期的6.5万人：较上月修正值10.6万人大幅下滑。职位空缺JOLTS降至718.1万，创　　2024年9月以来最低。（3）美国初请失业金人数激增至26.3万人：为 2021年10月以来最高。平均时薪36.53美元，环比上涨0.3%，同比上涨 3.7%，薪资增递稳定但不足以抵消就业动能减弱的压力。

    　　(4）消费著信心再度下滑。美国9月密创今年5月款根大消费者信心指数初值55.4%，以来新低，远低于预期58%，显示家庭对经济前景的担忧明显上升。通服预期方面，1年期预期维持在4.8%，但5年期预期升至3.9%，创6月以来最高，凸显长期物价压力。调查负责人指出，消费者对个人失业风险的担忧升温，高物价亦持续挤压家庭支出空间。

    　　风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：张迪/詹璐/吕雷/赵红蕾/铁伟奥/薄一程/吴佳文 日期：2025-09-14

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