宏观量化经济指数周报：市场对重启“国债买卖”的预期升温

　　观点

    　　周度ECI 指数：从周度数据来看，截至2025 年9 月14 日，本周ECI供给指数为50.04%，较上周回升0.01 个百分点；ECI需求指数为49.91%，较上周回升0.01 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.93%，较上周回升0.03 个百分点；ECI 消费指数为49.72%，较上周回升0.01 个百分点；ECI 出口指数为50.20%，较上周回落0.01 个百分点。

    　　月度ECI 指数：从9 月第二周的高频数据来看，ECI 供给指数为50.04%，较8 月回落0.03 个百分点；ECI 需求指数为49.90%，较8 月回升0.01个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.92%，较8 月回升0.01 个百分点；ECI 消费指数为49.71%，较8 月回升0.01 个百分点；ECI 出口指数为50.20%，较8 月环比持平。从ECI 指数来看，经济在进入“金九银十”后整体保持较为平稳的态势，供给端来看，随着高温天气的扰动逐步减弱，主要行业开工率边际回暖，但在“反内卷”政策的扰动下部分行业景气度仍弱于去年同期。需求端则延续此前的分化态势，整体“喜大于忧”，一是进入施工旺季后，建筑工地项目资金到位率持续改善，带动基金实物工作量加快形成，9 月上旬基建实物工作量同比显著改善；二是主要城市商品房成交面积延续修复态势，截至9 月14 日30大中城市商品房成交面积增速录得6.8%，较8 月份整月的-9.9%明显改善，此前市场担忧的地产进一步下行风险在逐步缓释；三是出口仍有较强韧性，8 月出口同比增速虽有回落，但主要是受同期高基数影响，环比来看动能并未明显减弱，从9 月上旬的高频数据来看，出口量延续同比改善的趋势，三季度出口增速或录得5%以上；四是商品消费增速或边际放缓，9 月上旬乘用车零售环比和同比增速均有所放缓，一定程度上受到了去年以旧换新政策加力扩围的影响，而家电等电子产品也将面临同样的问题。但考虑到新能源汽车购置税将于明年提升至5%，或刺激部分需求前置到今年，对汽车零售起到一定支撑作用。

    　　ELI 指数：截至2025 年9 月14 日，本周ELI 指数为-0.69%，较上周环比持平。市场对重启“国债买卖”的预期升温。8 月份金融数据虽有季节性回升，但是新增贷款仍然显示当前实体经济融资需求偏弱，而随着年内特别国债和“化债”等政府债融资进入发行收尾阶段，社融增速和广义货币供给M2 增速也先后存在回落风险，2025 年年内4 个月居民和非金融企业贷款需求和2026 年政府债能否提前至今年发行，或将决定年末新增社融与贷款的读数表现。在贷款需求低迷的情况下，预计货币政策将继续保持流动性供给充裕的基调， 9 月上旬货币政策已经开展了1 万亿3 个月期买断式逆回购的操作，并将于9 月15 日进行6000亿元6 个月期买断式逆回购招标投放，合计看本月超额投放6 个月期买断式逆回购3000 亿元，下半月还有25 日前后MLF 续作，货币政策呵护资金面的政策趋向鲜明，在买断式逆回购连续半年超量续作、流动性投放保持相对充裕的情况下，“国债买卖”操作重启的必要性似乎不高，但是随着财政部与央行联合工作组本月召开第二次组长会议，深入研讨政府债券发行管理、央行国债买卖操作等议题，市场对今年年底前重启“国债买卖”的预期快速升温，若年内央行择机重启“国债买卖”，从流动性量上将对当前“买断式逆回购+MLF”的投放结构形成有效补充，从流动性价上将有助于稳定债券利率及利率预期，进一步推动实体经济融资成本下行，关注后续货币政策的操作和政府债融资节奏的安排。

    　　风险提示：美国关税政策仍有不确定性；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：芦哲/李昌萌/王洋 日期：2025-09-14

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