8月份经济数据解读：投资增速趋势下行 储备政策有待推出

　　核心观点：8月份中国经济数据出炉，供需两端数据均出现了小幅收缩，其中内需回落幅度相对明显。上半年受益于“抢出口”（出口订单前置）和“抢两新”（政策靠前发力）经济表现好于预期，但同样也使得下半年经济增速面临调整压力，7-8月数据体现出经济内生动能有逐渐转弱迹象。从供给端来看，生产法拟合的8月当月GDP增速约为4.5%（前值4.8%）。工业增加值同比增长5.2%，前值5.7%，工业生产强度连续两个月下降，一方面反内卷政策效果初步显现，这一点在8月份物价数据有了初步验证；另一方面8月极端天气的频次和强度均较为突出；服务业生产指数同比增长5.6%（前值5.6%），信息软件、金融业、商务服务业保持强劲增长。从需求端来看，8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，连续三个月下行且增速降幅较5月份这一年内高点回落3个百分点，一是餐饮收入增速2.1%（前值1.1%）保持低位，二是以旧换新政策红利快速消退，后续关注消费政策从关注补贴规模转向更多关注补贴效率与政策可持续性。1-8月固定资产投资累计增速录得0.5%（前值1.6%），地产、基建、制造业投资均出现了不同程度的回落。受益于大规模设备更新政策，设备工器具购置成为固定投资的主要拉动项，但增速也连续两个月出现下降，1-8月建筑安装、其他费用（主要为土地购置）累计增速降幅有所扩大。积极因素方面，商品房库存面积连续6个月环比负增长，体现了去库存的成效在继续显现。

    　　消费：社零修复趋弱，结构延续分化。8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，环比下降0.3个百分点，较去年同期提高1.3个百分点。其中商品零售增速较前值下降0.4个百分点，餐饮收入环比改善1个百分点，服务零售稳中有降，服务消费虽仍高于整体零售，但边际动能趋弱，当前居民消费内生动能尚有较大提振空间。8月零售增速环比降幅最大的是家电和通讯器材，分别较前月下降14.4、7.6个百分点，以旧换新政策红利快速消退，近期部分省市以旧换新补贴活动规则由“直补”改为“摇号”，体现出了对促消费政策更加精细化的设计，或预示着未来消费政策从关注补贴规模转向更多关注补贴效率与政策可持续性。

    　　制造业：制造业投资在高基数下逐渐走弱，设备更新边际递减和反内卷是主因。1-8月制造业投资边际下滑1.1pct至5.1%，下滑幅度扩大，且制造业投资累计增速连续5个月下降。分领域来看，设备更新成为拉动固定资产投资正增长的唯一项目。制造业作为我国经济的压舱石，2024年全年在稳增长和设备更新政策的双重支持下促进投资保持较高增速，制造业投资在2024年全年保持9%以上。但来到2025年下半年，一是设备跟新政策面临边际效应递减，企业的设备和可更新设备是有上限的；二是“反内卷”倡议或已经影响企业投资决策，因为制造业投资影响的是企业未来的产能，而如果企业对未来预期不稳定，或是由于政策等信号让企业对投资保持观望态度，就会减少投资扩产。但高技术制造业投资仍然保持高增。

    　　基建：基建动能进一步走弱。1-8月狭义基建投资累计增速2.0%，较上月回落1.2个百分点。估算当月投资增速-5.9%（前值-5.1%），中央与地方主导基建均快速下行。供给端方面，施工进度恢复不及预期，8月建筑业PMI降至49.1%，时隔半年再度跌破荣枯线，显示建筑业景气度转弱。在化债压力下地方政府对于新增项目普遍保持谨慎。即便中央层面有稳增长诉求，但更多强调“精准、可持续”，并未出台大规模强刺激。因此，基建对冲经济下行的能力弱于前期，基建投资回升速度仍具有较大不确定性，预计年末中央政府会加快基建投资以对冲其他投资和出口的下滑。

    　　房地产：商品房销售继续以价换量，施工走弱或是由于天气原因。销售端，8月商品房销售面积降幅扩大，1-8月份，新建商品房销售面积同比下降4.7%（前值-4%）；其中住宅销售面积下降4.7%。新建商品房销售额下降7.3%（前值-6.5%）。销售额降幅快于销售面积表示目前地产市场仍在以价换量。库存方面，商品房住宅环比下降307万平米，连续6个月保持去库，如果按此趋势，我们预计到2026年底住宅库存将回到较为稳定的态势。价格端，新房和二手房分化继续加大，一线城市和核心二线城市房价或是重点。投资端增速走弱。房地产开发投资同比下降12.9%（前值-12%）。建设端施工的走弱或是由于天气原因，9月或能回暖。8月全国气候出现异常现象次数较多。

    　　工业：工业增加值下滑但仍高于季节性。8月份工业增加值虽然同比增速虽然下滑0.5pct，但8月一是天气原因影响户外开工强度，二是从历史季节性上来看，仍然高于过去5年历史值（4.61%）。不过“反内卷”依然让工业生产强度逐渐下降，工业增加值连续两个月下滑。“抢出口”和“抢两新”带动整体工业增加值。一方面，8月出口增速虽然出现回降，但主要受到高基数效应影响，但抢出口效应仍在延续。另一方面，“两新”政策虽然仍在发挥效果，从分行业工业增加值来看，计算机电子设备、电气机械和汽车仍然保持较高增速，同比增速分别为9.9%、9.8%和8.4%从产品产量来看，3D打印设备、新能源汽车、工业机器人等产品产量同比分别增长40.4%、22.7%、14.4%。

    　　就业：失业率季节性上升，抢出口和抢两新带动外来户籍失业率下降。18月份，全国城镇调查失业率平均值为5.2%。8月城镇户籍失业率和外来户籍失业率继续分化，其中本地户籍调查失业率从5.3%上涨到5.4%。而外来农业户籍失业率仍保持5%以下水平。主要因素就是持续的“抢出口”和“抢两新”较大幅度的拉动了工业生产水平，因此让外来户籍劳动用工需求保持较高韧性。青年失业情况需要关注。2025年高校毕业生预计1222万人，叠加2023年离校未就业人员即将失去应届毕业生身份，导致暑期毕业高峰对就业市场压力增大。7月18-24岁青年失业率录得17.8%，高于去年同期的17.1%。青年群体就业压力仍然较大。

    　　风险提示：国内经济下行的风险；政策落实不及预期的风险；对政策理解不到位的风险；市场信心恢复不及预期的风险；外需走弱的风险；海外经济衰退的风险；贸易摩擦加剧的风险：地缘政治突发的风险。 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：张迪/吕雷/赵红蕾/铁伟奥 日期：2025-09-15

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