10月PMI数据分析：生产回落幅度高于需求 货币政策放松空间或将打开
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2025-10-31 22:01:17
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事件
中国10 月官方制造业PMI 为49%，前值49.8%，官方非制造业PMI 为50.1%，前值50.2%，综合PMI 为50%，前值50.6%。
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受国庆假期等因素影响，10 月制造业PMI 从上月的49.8%下行至49.0%。从结构上来看，10 月产需两端双双下行，均处于收缩区间，生产指数和新订单指数分别下行2.2ppt 和0.9ppt 至49.7%和48.8%，生产回落幅度高于需求，且略超季节性。由于新订单分项降幅高于产成品库存分项，因此经济动能指标（新订单-产成品库存）较上月继续下降0.8ppt 至0.7%。新出口订单分项较上月下行1.9ppt 至45.9%，反映外需进一步回落，下行幅度超季节性。价格方面，主要原材料购进价格分项和出厂价格分项均较前月小幅下降，而随着反内卷交易热情趋稳，后续工业品价格或更多取决于需求走势，我们预计10 月PPI 同比降幅或持平9 月。10 月生产经营活动预期回落1.3ppt 至52.8%，仍位于扩张区间，不过下行幅度略超季节性。10 月非制造业商务活动景气度则较上月微升0.1ppt 至50.1%，略高于临界值。其中服务业表现相对更好，商务活动上行0.1ppt 至50.2%，其中假期背景下运输、住宿、文体娱乐等行业景气度较高。建筑业商务活动则较前月回落0.2ppt 至49.1%，景气度收缩程度小幅抬升。非制造业的业务活动预期略升0.4ppt 至56.1%，较上月变动不大。
三季度以来经济数据整体走弱，随着财政对经济支持力度边际有所下降，9 月耐用品消费增速放缓、房地产投资降幅扩大拖累固定投资增速继续下行，同时净出口对经济贡献也出现了边际下降，高频数据亦反映10 月经济或延续偏弱表现。后续来看，经济下行压力的抬升或需要宏观经济政策来加以应对，如我们此前在党的二十届四中全会点评中所言，我们预计年内宏观经济政策可能不会有很大的调整，尤其是财政可能不会有更多的增量政策，而考虑货币政策调整更加灵活，我们认为后续货币政策加快放松仍然可期，尤其是如果四季度美联储继续降息，国内货币放松也会更加顺畅，近期央行行长潘功胜宣布将重启国债买卖操作便是重要的积极信号1。整体来看，考虑到经济或有所降温、政策空间尤其是货币政策空间增加，以及债券供求关系呈现改善逻辑，我们认为四季度收益率曲线或将牛市趋陡，建议投资者积极关注相应配置机会。
具体来看，10 月制造业PMI 下行0.6ppt 至49.0%，各分项普降。供给侧方面，生产分项较前月下行2.2ppt 至49.7%，生产活动回落至收缩区间。进口分项录得46.8%，较前月下行1.3ppt。供应商配送时间分项较上月小幅降0.8ppt 至50.0%。需求侧方面，新出口订单分项较上月下行1.9ppt 至45.9%，新订单分项下行0.9ppt 至48.8%，双双位于临界点下方。价格方面，主要原材料购进价格和出厂价格降幅均为0.7ppt，分别录得52.5%、47.5%。库存方面，10 月原材料库存和产成品库存分项分别较前月下行1.2ppt 和下行0.1ppt 至47.3%和48.1%。10 月企业生产经营活动预期指数回落1.3ppt 至52.8%，降幅超季节性。10 月非制造业商务活动指数较上月微升0.1ppt 至50.1%。其中服务业商务活动指数略升0.1ppt 至50.2%，建筑业商务活动指数下行0.2ppt 至49.1%。
风险
财政政策超预期、货币政策不及预期。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：薛丰昀/陈健恒 日期：2025-10-31
中国10 月官方制造业PMI 为49%，前值49.8%，官方非制造业PMI 为50.1%，前值50.2%，综合PMI 为50%，前值50.6%。
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受国庆假期等因素影响，10 月制造业PMI 从上月的49.8%下行至49.0%。从结构上来看，10 月产需两端双双下行，均处于收缩区间，生产指数和新订单指数分别下行2.2ppt 和0.9ppt 至49.7%和48.8%，生产回落幅度高于需求，且略超季节性。由于新订单分项降幅高于产成品库存分项，因此经济动能指标（新订单-产成品库存）较上月继续下降0.8ppt 至0.7%。新出口订单分项较上月下行1.9ppt 至45.9%，反映外需进一步回落，下行幅度超季节性。价格方面，主要原材料购进价格分项和出厂价格分项均较前月小幅下降，而随着反内卷交易热情趋稳，后续工业品价格或更多取决于需求走势，我们预计10 月PPI 同比降幅或持平9 月。10 月生产经营活动预期回落1.3ppt 至52.8%，仍位于扩张区间，不过下行幅度略超季节性。10 月非制造业商务活动景气度则较上月微升0.1ppt 至50.1%，略高于临界值。其中服务业表现相对更好，商务活动上行0.1ppt 至50.2%，其中假期背景下运输、住宿、文体娱乐等行业景气度较高。建筑业商务活动则较前月回落0.2ppt 至49.1%，景气度收缩程度小幅抬升。非制造业的业务活动预期略升0.4ppt 至56.1%，较上月变动不大。
三季度以来经济数据整体走弱，随着财政对经济支持力度边际有所下降，9 月耐用品消费增速放缓、房地产投资降幅扩大拖累固定投资增速继续下行，同时净出口对经济贡献也出现了边际下降，高频数据亦反映10 月经济或延续偏弱表现。后续来看，经济下行压力的抬升或需要宏观经济政策来加以应对，如我们此前在党的二十届四中全会点评中所言，我们预计年内宏观经济政策可能不会有很大的调整，尤其是财政可能不会有更多的增量政策，而考虑货币政策调整更加灵活，我们认为后续货币政策加快放松仍然可期，尤其是如果四季度美联储继续降息，国内货币放松也会更加顺畅，近期央行行长潘功胜宣布将重启国债买卖操作便是重要的积极信号1。整体来看，考虑到经济或有所降温、政策空间尤其是货币政策空间增加，以及债券供求关系呈现改善逻辑，我们认为四季度收益率曲线或将牛市趋陡，建议投资者积极关注相应配置机会。
具体来看，10 月制造业PMI 下行0.6ppt 至49.0%，各分项普降。供给侧方面，生产分项较前月下行2.2ppt 至49.7%，生产活动回落至收缩区间。进口分项录得46.8%，较前月下行1.3ppt。供应商配送时间分项较上月小幅降0.8ppt 至50.0%。需求侧方面，新出口订单分项较上月下行1.9ppt 至45.9%，新订单分项下行0.9ppt 至48.8%，双双位于临界点下方。价格方面，主要原材料购进价格和出厂价格降幅均为0.7ppt，分别录得52.5%、47.5%。库存方面，10 月原材料库存和产成品库存分项分别较前月下行1.2ppt 和下行0.1ppt 至47.3%和48.1%。10 月企业生产经营活动预期指数回落1.3ppt 至52.8%，降幅超季节性。10 月非制造业商务活动指数较上月微升0.1ppt 至50.1%。其中服务业商务活动指数略升0.1ppt 至50.2%，建筑业商务活动指数下行0.2ppt 至49.1%。
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财政政策超预期、货币政策不及预期。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：薛丰昀/陈健恒 日期：2025-10-31
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