宏观对冲研究系列报告(五)：长期资本管理公司的崩溃引发的政策考量

　　摘要：

    　　本文主要探讨了长期资本管理公司的崩溃而引发的一系列政策干预。总结的结论如下：1、美联储在现有破产法存在漏洞、无法让债权人和对手方开展有序破产与清算程序的情况下，介入以维护各方利益；2、长期资本管理公司的崩溃揭示了当时的银行监管系统，且其已明显落后于市场创新的步伐，尤其是在对冲基金和场外衍生品市场的监管领域，这一滞后现象表现得尤为突出。

    　　本文首先阐述了美联储介入救助长期资本管理公司的行为是否妥当。美联储的介入类似于在破产法漏洞下充当“受托人”，在现有破产法存在漏洞、无法让债权人和对手方开展有序破产与清算程序的情况下，介入以维护各方利益。若任由LTCM 崩溃，后果可能直接威胁一些大型银行和证券公司的偿付能力。它们不仅是主要贷款方，也是主要衍生品交易对手，还可能在自有账户中持有类似头寸。即使未导致破产，美联储也担心此类事件会引发信贷紧缩，威胁美国经济，并加剧亚洲金融危机下的通缩问题。

    　　本文其次阐述了银行和衍生品市场的监管和考量。可以得到的结论是，无论是银行股东、存款人，还是监管部门，均未能有效阻止银行承担这种高度不审慎的风险。银行及其监管机构所依赖的风险计量模型的准确性模型结果高度依赖于其基本假设，而在市场剧烈波动时期，价格波动可能急剧加大，原本被认为相关性较低的资产会突然变得高度相关，对资产清算周期的常规假设亦可能过于乐观。同时，作者认为衍生品市场本身并不存在任何本质的内在缺陷，使其在缺乏结算协会的情况下无法实现稳健运作。应当加强对主要市场参与者，尤其是核心做市商（银行和证券公司）的监管。

    　　本文最后探讨了是否对对冲基金进行进一步监管。作者认为，除此前银行案例所揭示的情况外，对冲基金的投资者与债权人本身就已具有强烈动机去获取保护自身利益所需的信息。若基金未能提供足够的信息，投资者与债权人完全可以选择不与其合作。同时，此前已有研究指出，大多数对冲基金的杠杆水平仅与自有资本大体相当，因此长期资本管理公司只是特例。

    　　风险提示：

    　　本文结论基于历史数据与海外文献进行总结，不构成任何投资建议。 机构：国泰君安期货有限公司 研究员：金韬 日期：2025-11-07

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