2025年10月经济数据点评：服务消费仍是经济亮点
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2025-11-15 18:20:40
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事件：10 月规模以上工业增加值同比增长4.9%，全国固定资产投资累计同比增长-1.7%。消费方面，10 月份社零增速为2.9%。
工业生产：边际增速放缓，高技术制造业增加值继续领涨。10 月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.9%。累计来看，1-10 月份规模以上工业增加值同比增长6.1%。相比9 月明显回落，显示出工业生产动能边际放缓，与当月制造业采购经理指数（PMI）下降0.8 个百分点至49.0%的信号是相互印证，主要原因或是9 月部分工作日需求提前释放，以及10 月出口增速下滑向生产端进行传导。然而，支撑工业生产韧性的核心仍然在于结构优化和新动能的持续壮大。10 月份，高技术制造业增加值同比增长7.2%，显著高于整体工业增加值2.3 个百分点。汽车制造业同比增长16.8%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长15.2%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长8.9%。这些高景气度的行业数据表明，在政策引导和创新驱动下，经济增长重心正向高附加值、高技术含量的领域转移。传统工业体系作为经济的基本盘，在10月份稳定增长，采矿业增加值同比增长4.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.4%。总的来看，工业经济长期向好的支撑条件和基本趋势没有改变，尽管有效需求不足、企业盈利承压等困难依然存在，但供给侧的结构性改善提供了强大的内生韧性。
固定资产投资：增速进一步下行。1-10 月份，全国固定资产投资（不含农户）408914 亿元，累计同比下降1.7%，跌幅进一步扩大。具体来看，基础设施投资（全口径）累计同比为1.5%，相比上个月的3.3%明显走弱，由于10 月政府债券发行力度明显放缓，新增4893 亿元，同比少增5602亿元，以及地方化债工作的推进，使得传统基建项目的推进速度受限，托底作用显著减弱。全国房地产开发投资累计同比下降14.7%，房屋新开工面积下降19.8%，房屋竣工面积下降16.9%，虽然10 月末商品房待售面积比9 月末减少322 万平方米，出现边际去库存的积极信号，但销售额降幅（-9.6%）大于销售面积降幅（-6.8%），表明市场仍在“以价换量”的深度调整期，对上游工业品的需求传导仍是负向的。在投资总量急剧下滑的背景下，制造业投资仍保持了正增长，累计同比增长2.7%，高技术产业投资同比增长9.3%，增速明显快于全部投资，这与工业生产结构优化趋势一致。
消费：整体仍有压力，服务消费是主要支撑。10 月份，社会消费品零售总额46291 亿元，同比增长2.9%。其中，城镇消费品零售额同比增长2.7%，乡村消费品零售额同比增长4.1%。乡村消费增速快于城镇，以及下沉市场消费笔数占比的提升表明下沉市场的消费意愿和能力正在不断释放，逐步成为线下消费的新增长点。服务消费是本月消费市场的核心支撑。受国庆中秋长假叠加带动，服务消费市场活力显著增强，国家信息中心构建的线下消费热度指数10 月同比增长17.3%。分领域看，游乐场、酒吧消费金额同比分别增长32.3%、35.1%，旅行社、景区消费金额也实 现较快增长，同比涨幅分别为21.1%、14.4%。服务消费的亮眼表现，表明促消费政策效果持续显现，且消费结构在向文旅、休闲等领域优化。政策直接驱动的商品消费增速虽然有所放缓，但仍保持相对韧性。在消费品以旧换新政策的持续显效下，限额以上单位中，通讯器材类、文化办公用品类分别强劲增长23.2%和13.5%，体现了国家超长期特别国债（例如10月下达的第四批690 亿元资金）对耐用品消费的撬动作用。汽车市场方面，10 月新能源乘用车零售同比增长7.3%，也受益于购置税减免等普惠政策的托底，但由于去年同期基数相对较高以及大额补贴类政策的边际放缓效应，10 月汽车消费额增速为-6.6%，对社零增速构成明显拖累。
综合来看，10 月份经济主要呈现供给端韧性强、价格端持续修复、但需求端投资放缓的特征。10 月投资数据趋弱，凸显了政策对冲的必要性和紧迫性。目前来看，政策重心从传统的广谱性政府债券发行转向更具针对性和杠杆效应的准财政工具，截至到10 月底，5000 亿元新型政策性金融工具已全部落地，这些资金将用于支持科技创新、新质生产力、消费基础设施等领域，意图通过撬动银行配套中长期贷款，实现对冲传统基建和房地产投资下滑的效用。此外，中央财政从地方债结存限额中安排的5000 亿元资金（其中新增2000 亿元专项债券额度）也已下达，专门用于支持部分省份投资建设。同时，支持消费品以旧换新的超长期特别国债资金，全年3000 亿元的计划已通过10 月份下达的第四批690 亿元资金完成。这些政策工具在Q4 的集中发力，预示着11 月和12 月投资数据有望企稳反弹，并引导资金流向更符合高质量发展方向的领域。
风险提示：国内需求恢复速度不及预期。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：张静静/罗丹 日期：2025-11-15
工业生产：边际增速放缓，高技术制造业增加值继续领涨。10 月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.9%。累计来看，1-10 月份规模以上工业增加值同比增长6.1%。相比9 月明显回落，显示出工业生产动能边际放缓，与当月制造业采购经理指数（PMI）下降0.8 个百分点至49.0%的信号是相互印证，主要原因或是9 月部分工作日需求提前释放，以及10 月出口增速下滑向生产端进行传导。然而，支撑工业生产韧性的核心仍然在于结构优化和新动能的持续壮大。10 月份，高技术制造业增加值同比增长7.2%，显著高于整体工业增加值2.3 个百分点。汽车制造业同比增长16.8%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长15.2%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长8.9%。这些高景气度的行业数据表明，在政策引导和创新驱动下，经济增长重心正向高附加值、高技术含量的领域转移。传统工业体系作为经济的基本盘，在10月份稳定增长，采矿业增加值同比增长4.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.4%。总的来看，工业经济长期向好的支撑条件和基本趋势没有改变，尽管有效需求不足、企业盈利承压等困难依然存在，但供给侧的结构性改善提供了强大的内生韧性。
固定资产投资：增速进一步下行。1-10 月份，全国固定资产投资（不含农户）408914 亿元，累计同比下降1.7%，跌幅进一步扩大。具体来看，基础设施投资（全口径）累计同比为1.5%，相比上个月的3.3%明显走弱，由于10 月政府债券发行力度明显放缓，新增4893 亿元，同比少增5602亿元，以及地方化债工作的推进，使得传统基建项目的推进速度受限，托底作用显著减弱。全国房地产开发投资累计同比下降14.7%，房屋新开工面积下降19.8%，房屋竣工面积下降16.9%，虽然10 月末商品房待售面积比9 月末减少322 万平方米，出现边际去库存的积极信号，但销售额降幅（-9.6%）大于销售面积降幅（-6.8%），表明市场仍在“以价换量”的深度调整期，对上游工业品的需求传导仍是负向的。在投资总量急剧下滑的背景下，制造业投资仍保持了正增长，累计同比增长2.7%，高技术产业投资同比增长9.3%，增速明显快于全部投资，这与工业生产结构优化趋势一致。
消费：整体仍有压力，服务消费是主要支撑。10 月份，社会消费品零售总额46291 亿元，同比增长2.9%。其中，城镇消费品零售额同比增长2.7%，乡村消费品零售额同比增长4.1%。乡村消费增速快于城镇，以及下沉市场消费笔数占比的提升表明下沉市场的消费意愿和能力正在不断释放，逐步成为线下消费的新增长点。服务消费是本月消费市场的核心支撑。受国庆中秋长假叠加带动，服务消费市场活力显著增强，国家信息中心构建的线下消费热度指数10 月同比增长17.3%。分领域看，游乐场、酒吧消费金额同比分别增长32.3%、35.1%，旅行社、景区消费金额也实 现较快增长，同比涨幅分别为21.1%、14.4%。服务消费的亮眼表现，表明促消费政策效果持续显现，且消费结构在向文旅、休闲等领域优化。政策直接驱动的商品消费增速虽然有所放缓，但仍保持相对韧性。在消费品以旧换新政策的持续显效下，限额以上单位中，通讯器材类、文化办公用品类分别强劲增长23.2%和13.5%，体现了国家超长期特别国债（例如10月下达的第四批690 亿元资金）对耐用品消费的撬动作用。汽车市场方面，10 月新能源乘用车零售同比增长7.3%，也受益于购置税减免等普惠政策的托底，但由于去年同期基数相对较高以及大额补贴类政策的边际放缓效应，10 月汽车消费额增速为-6.6%，对社零增速构成明显拖累。
综合来看，10 月份经济主要呈现供给端韧性强、价格端持续修复、但需求端投资放缓的特征。10 月投资数据趋弱，凸显了政策对冲的必要性和紧迫性。目前来看，政策重心从传统的广谱性政府债券发行转向更具针对性和杠杆效应的准财政工具，截至到10 月底，5000 亿元新型政策性金融工具已全部落地，这些资金将用于支持科技创新、新质生产力、消费基础设施等领域，意图通过撬动银行配套中长期贷款，实现对冲传统基建和房地产投资下滑的效用。此外，中央财政从地方债结存限额中安排的5000 亿元资金（其中新增2000 亿元专项债券额度）也已下达，专门用于支持部分省份投资建设。同时，支持消费品以旧换新的超长期特别国债资金，全年3000 亿元的计划已通过10 月份下达的第四批690 亿元资金完成。这些政策工具在Q4 的集中发力，预示着11 月和12 月投资数据有望企稳反弹，并引导资金流向更符合高质量发展方向的领域。
风险提示：国内需求恢复速度不及预期。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：张静静/罗丹 日期：2025-11-15
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